對于正處上升賽道的華熙生物來說，如何轉(zhuǎn)變市場對明星公司留存的刻板印象，或許更為重要
《投資時報》記者? 蘇慧
一體兩面。
【資料圖】
作為一家自帶“生物科技”“消費”屬性的明星上市公司，華熙生物（688363.SH）素來不乏市場關(guān)注。在透明質(zhì)酸（又稱玻尿酸）領(lǐng)域，它是全球最大透明質(zhì)酸研產(chǎn)銷企業(yè)；在消費領(lǐng)域，其功能性護膚品業(yè)務(wù)營收持續(xù)高增；2019年上市后，公司股價也一度自47.79元/股飆至超300元/股高位。
然而，閃閃惹人愛過后，對于公司發(fā)展步調(diào)，市場逐漸出現(xiàn)分歧，股價下行、利潤增速放緩成為“佐證”。值得關(guān)注的是，近期亦有報道披露，華熙前員工正在向監(jiān)管部門舉報公司董事長趙燕侵占小股東利益，并以生計為要挾強制低價回收員工股票。
消息一出，坊間議論聲四起。
身處漩渦中央，自帶熱點的華熙生物對此作何解釋？股價下行過程中，投資者如何理解身處成長型賽道的上市公司？有透明質(zhì)酸業(yè)務(wù)珠玉在前，華熙生物下一發(fā)力點又將落在何處？
2022秋冬交接之際，《投資時報》記者走進華熙生物，與該公司副總經(jīng)理兼董事會秘書李亦爭進行了一場深度對話，一幅鋪就科技底色的公司成長圖景，漸次鋪開。
公司無違法違規(guī)
熱度不降的華熙生物近期話題集中于員工對公司董事長趙燕的舉報。
據(jù)鳳凰網(wǎng)科技報道，爆料員工提供的舉報文件顯示，2020年7月，趙燕指揮公司相關(guān)人員要求持有股票的早期員工需將公司股票以90元/股價格轉(zhuǎn)讓于她，而當(dāng)時華熙生物股票價格在140元/股左右。最終，本該價值8.8億元的股票，被其用2億元拿下。
前述報道還稱，趙燕公開表示，股票轉(zhuǎn)賣于她的員工可繼續(xù)留在公司工作，否則在2020年11月6日后（員工股票解禁日）必須離開公司。且股票解禁后，GP不會幫助該類員工順利減持。
對于前述情況，華熙生物方面作何解釋？相關(guān)舉報事項又進展如何？
專訪過程中，華熙生物副總經(jīng)理兼董事會秘書李亦爭首先向《投資時報》記者解釋了一點。他表示，相關(guān)舉報事項經(jīng)過山東證監(jiān)局一年時間調(diào)查，顯示沒有違法違規(guī)情況。同時，券商和律師事務(wù)所等三方代表也就此事項專門出具核查意見，顯示公司無違法違規(guī)。因此，舉報事項事實上已經(jīng)基本辦結(jié)。
相關(guān)舉報事項主體華熙國際和上市公司華熙生物為兩家獨立公司主體，分別獨立經(jīng)營?！白鳛樯鲜泄?，自上市以來，按照法律法規(guī)的要求規(guī)范運作，嚴格履行信息披露義務(wù)，目前公司所有業(yè)務(wù)運營一切正常。”李亦爭強調(diào)。
并且，報道中提到的舉報內(nèi)容也有經(jīng)不起推敲之處，比如關(guān)于解禁股權(quán)的價值。從招股書來看，四個有限合伙企業(yè)持股平臺（天津潤美、天津華繡、天津熙美、天津潤熙）總計持有551.49萬股，以解禁時2020年11月6日160元/股算，價值約8.8億元。若全部按照90元/股回購，趙燕需要付出約4.96億元，并非文中提及的2億元。
科技底層筑基
舉報事項的出現(xiàn)，也許只是華熙生物前進路上的一個小插曲。對于這家正處上升賽道的明星公司來說，如何轉(zhuǎn)變市場對華熙生物的刻板印象，或許更為重要。
相比玻尿酸巨頭這樣的“冠名”，華熙生物管理層更希望市場將它理解成一家“以科技力驅(qū)動”的上市公司。專訪過程中，李亦爭也頻繁提到“科技底層”這一概念，他認為，這才是公司值得關(guān)注的根本邏輯。
那么，華熙生物引以為傲的“科技底層”究竟是什么？
從大的發(fā)展鏈條來看，這家公司以消費者洞察為起點，從科學(xué)出發(fā)、研究對人類生命健康有益的生物活性材料，并通過技術(shù)手段將這些物質(zhì)運用到生命健康消費品的研發(fā)中，為建立品牌長期主義打下基礎(chǔ)。
簡單來說，就是構(gòu)建出“科學(xué)→技術(shù)→產(chǎn)品→品牌”這樣的鏈式發(fā)展結(jié)構(gòu)。而搭建科學(xué)和技術(shù)底層的則是“基礎(chǔ)研究”和“應(yīng)用基礎(chǔ)研究”。
據(jù)華熙生物董秘介紹，簡單理解，所謂“基礎(chǔ)研究”就是實現(xiàn)物質(zhì)發(fā)現(xiàn)從0到1的過程。目前，華熙生物已建成合成生物學(xué)研發(fā)平臺、微生物發(fā)酵平臺、應(yīng)用機理研發(fā)平臺三大基礎(chǔ)研究平臺。而“應(yīng)用基礎(chǔ)研究”則是承接科學(xué)研究的技術(shù)平臺，主要作用是完成物質(zhì)發(fā)展1到10、10到100的過程。目前，該公司已建成中試轉(zhuǎn)化平臺、交聯(lián)技術(shù)平臺、配方工藝研發(fā)平臺三大應(yīng)用基礎(chǔ)研究平臺。
在強大的底層研發(fā)支持下，作為生物科技全產(chǎn)業(yè)鏈平臺型企業(yè)，華熙生物深度布局生物活性物原料、醫(yī)療終端產(chǎn)品、消費終端產(chǎn)品（功能性護膚品和功能性食品）等多個領(lǐng)域，“從深到廣”立體式拓寬了公司護城河。
從其得以發(fā)展壯大的透明質(zhì)酸業(yè)務(wù)發(fā)展曲線來剖析，或許更容易理解公司的這一發(fā)展邏輯。
所謂透明質(zhì)酸，其最大特點是鎖水保濕。在發(fā)酵技術(shù)攻克之前，該物質(zhì)只能使用動物提取法分離提取，價格昂貴且大多依賴進口。華熙生物首席科學(xué)家、副總經(jīng)理郭學(xué)平率領(lǐng)團隊攻克微生物發(fā)酵技術(shù)，將提取時間縮短至24小時，使得成本大幅度降低。依靠關(guān)鍵核心技術(shù)，原料端也為該公司帶來較為豐厚的利潤。
倚賴核心技術(shù)突破賺到第一桶金后，華熙生物將透明質(zhì)酸應(yīng)用于各類終端產(chǎn)品，收獲二次成長。2012年，該公司推出的潤百顏注射用修飾透明質(zhì)酸鈉凝膠，成為國內(nèi)首款獲得NMPA批準文號的國產(chǎn)交聯(lián)透明質(zhì)酸軟組織填充劑，公司正式進軍醫(yī)美。在此前后，華熙生物還將透明質(zhì)酸應(yīng)用于骨科、眼科等醫(yī)療終端領(lǐng)域。
2018年，營收呈現(xiàn)快速增長勢頭的華熙生物，將觸角伸向美妝、護膚領(lǐng)域。而發(fā)展至今，功能性護膚品板塊已成為華熙生物營收最大的組成部分。數(shù)據(jù)顯示，2021年，該公司營收接近50億元，同比增長88%，其中功能性護膚品板塊占比接近七成。
在華熙生物董秘看來，華熙生物與眾不同的優(yōu)勢即在于，以科技底層為基，公司可進行多種原料的挖掘和攻克，這些原料未來都有希望一一復(fù)制透明質(zhì)酸的成功路徑?！拔覀冮_始研發(fā)原料時就會設(shè)想做多個應(yīng)用場景，比如可以應(yīng)用到醫(yī)藥級、化妝品級和食品級領(lǐng)域，這樣才能保證相關(guān)物質(zhì)未來的應(yīng)用場景很廣?！?/p>
三大應(yīng)用基礎(chǔ)研發(fā)平臺，則為原料的終端化應(yīng)用提供了先決條件。最早華熙生物進入醫(yī)療領(lǐng)域研發(fā)相關(guān)產(chǎn)品時，就是借助交聯(lián)技術(shù)，使得透明質(zhì)酸能夠作為填充劑去使用。這項技術(shù)現(xiàn)在逐漸變成一個應(yīng)用平臺，使透明質(zhì)酸發(fā)揮更多作用。第二就是配方工藝研發(fā)平臺，即在上海的研發(fā)中心，主要針對終端產(chǎn)品進行配方研究。第三是中試轉(zhuǎn)化平臺，與不同高校進行產(chǎn)學(xué)研合作，將高?？蒲谐晒谌A熙生物內(nèi)部平臺實現(xiàn)中試轉(zhuǎn)化。成功之后再利用公司市場能力進行市場轉(zhuǎn)化。
華熙生物近五年業(yè)績表現(xiàn)
數(shù)據(jù)來源：Wind
全產(chǎn)業(yè)鏈價值待重估
不過，作為國內(nèi)“唯一”集合成生物研發(fā)創(chuàng)新能力、中試及產(chǎn)業(yè)轉(zhuǎn)化能力、市場轉(zhuǎn)化能力為一體的合成生物全產(chǎn)業(yè)鏈企業(yè)，華熙生物部分業(yè)績指標卻已顯疲態(tài)。
《投資時報》記者查閱Wind數(shù)據(jù)注意到，2018年至2021年，該公司歸母凈利潤增速已呈下滑趨勢，從最初的90.7%逐步下探至38.16%、10.29%，時至2021年略回升至21.13%，2022年前三季度則維持在20%上下。2018年至2021年，公司銷售凈利率分別為33.56%、31%、24.5%、15.67%，期末較期初指標下降超一半。
二級市場上，華熙生物股價走勢也從2021年觸達最高峰后開始回落。截至11月16日，該公司收于113.39元/股，當(dāng)日公司動態(tài)市盈率為60.39倍，靜態(tài)市盈率達69.73倍。為何會出現(xiàn)這種情況？
“我認為，目前市場仍在以消費公司的邏輯看華熙生物，比如與‘同業(yè)消費類公司’做對標，粗略算個市盈率，然后形成公司估值。但事實上，華熙生物在合成生物、基礎(chǔ)研發(fā)方面做了很多投入，這些投入在損益表中要算作費用，自然而然就把利潤指標拉低，短期來看降低公司市值。但從另一個角度來說，基礎(chǔ)研發(fā)對公司長遠發(fā)展又有非常重要的價值，長期來看增加公司價值，這兩者就產(chǎn)生了矛盾。
“更進一步來說，市場看到華熙生物功能護膚品業(yè)態(tài)發(fā)展迅猛，其實就是由科技底層做支撐發(fā)展起來的。舉個例子，華熙生物有一個大爆款產(chǎn)品‘糙米水’，今年前三季度，這款產(chǎn)品賣了3個億，成為公司目前體量最大的單品。糙米水的研發(fā)就來自于一種名為‘糙米發(fā)酵液’的原料，由這款原料直接打造出一個下游爆款護膚品。這也說明，原料層面的科技研發(fā)成果突破可以直接從終端受益，新物質(zhì)的發(fā)現(xiàn)可以直接促進下游產(chǎn)品的發(fā)展”。
“華熙生物進軍化妝品領(lǐng)域剛剛四年時間，為什么僅四年就能夠達到如今的體量，可以和眾多老牌化妝品公司較量，本質(zhì)上仍要歸因于生物科技公司的定位及全產(chǎn)業(yè)鏈打通的發(fā)展。是我們的科技底層源源不斷地提供了新原料、新技術(shù)、新的產(chǎn)品力，這個邏輯才是根本。”華熙生物董秘表示。事實上，華熙生物在中長期發(fā)展中內(nèi)生的協(xié)同性優(yōu)勢已有所反饋。進入2022年，該公司收入保持穩(wěn)健增長。第三季度，華熙生物收入呈雙位數(shù)增長，同比增加28.76%至13.85億元，前三季度公司累計收入43.20億元，同比增速達43.43%。
華金證券生物醫(yī)藥研究部亦關(guān)注到該公司新原料底層研發(fā)及模式優(yōu)勢。研報顯示，在產(chǎn)品端，該公司原料產(chǎn)品從透明質(zhì)酸擴展成γ-氨基丁酸、依克多因、膠原蛋白、麥角硫因等多種生物活性物，并布局功能糖、蛋白質(zhì)、多肽、氨基酸、核苷酸、天然活性化合物等六大類物質(zhì)；商業(yè)模式上，借助生物活性物的技術(shù)優(yōu)勢，在原本的原料業(yè)務(wù)基礎(chǔ)上，公司不斷向醫(yī)療終端、功能性護膚品和功能性食品領(lǐng)域延伸，打造四輪驅(qū)動的增長路線，也完成了行業(yè)上下游全鏈路的打通，預(yù)計在長期中獲得協(xié)同優(yōu)勢。
下一站，膠原蛋白？
既然科技底層“地基”已就位，研產(chǎn)銷“路徑”已打通，華熙生物值得期待的下一個“透明質(zhì)酸曲線”會在哪里？
《投資時報》記者留意到，今年8月，該公司明確將膠原蛋白視為繼透明質(zhì)酸之后的第二大戰(zhàn)略性生物活性物。此前的4月，華熙生物收購了北京益而康生物工程有限公司51%的股權(quán)，成為其控股股東，以此正式進軍膠原蛋白產(chǎn)業(yè)領(lǐng)域。
膠原蛋白是人體含量最高的蛋白質(zhì)，在維持皮膚彈性、組織支撐、修復(fù)再生等方面功效強大，應(yīng)用前景廣闊。據(jù)弗若斯特沙利文數(shù)據(jù)，中國膠原蛋白產(chǎn)品市場規(guī)模2027年有望達到1738億元。
不過，今時不同往日。在華熙生物大手筆收購相關(guān)企業(yè)的同時，多家專注膠原蛋白領(lǐng)域的公司也已蓄勢待發(fā)瞄準上市。2022年11月4日，重組膠原蛋白第一股巨子生物（2367.HK）即正式登陸港交所，這無疑對華熙生物在該領(lǐng)域的發(fā)展帶來挑戰(zhàn)。
巨子生物上市會給華熙生物帶來何種影響？華熙生物董秘認為：“這是件好事，一個新的市場需要大家一起來做。巨子生物上市讓膠原蛋白這個物質(zhì)更加家喻戶曉，而華熙生物在產(chǎn)業(yè)的打造上也有自身優(yōu)勢——最強的科技支撐，最快的成果轉(zhuǎn)換速度，最廣的應(yīng)用領(lǐng)域?！?/p>
在目前占據(jù)市場主要位置的重組人源膠原蛋白、動物源膠原蛋白、水解膠原蛋白（肽）三大細分市場之中，華熙生物也具備不同的特點。在重組人源膠原蛋白方面，華熙生物依托合成生物技術(shù)，通過創(chuàng)新細胞工廠，能夠生產(chǎn)系列重組人源膠原蛋白、并開發(fā)定制化功能性重組膠原蛋白，滿足原料開發(fā)、再生醫(yī)學(xué)材料、醫(yī)療終端、功能性護膚品等領(lǐng)域的不同需求；在動物源膠原蛋白方面，華熙生物通過收購“益而康”，利用活性膠原蛋白生物醫(yī)用材料，深耕再生醫(yī)學(xué)、醫(yī)療終端領(lǐng)域研發(fā)，在III類醫(yī)療器械賽道搶占制高點，并憑借華熙生物的活性材料應(yīng)用研發(fā)和配方優(yōu)勢，快速實現(xiàn)動物源膠原蛋白產(chǎn)品化；而在水解膠原蛋白(肽)方面，華熙生物掌握行業(yè)領(lǐng)先的特定酶解技術(shù)，能夠?qū)崿F(xiàn)膠原蛋白的精準可控酶解和功能肽段的高效釋放，而水解膠原蛋白(肽)系列產(chǎn)品，將為華熙生物功能性食品業(yè)務(wù)增加新動力。
同時，華熙生物也正著手建立膠原蛋白庫。華熙生物董秘解釋道：“膠原蛋白是一個非常復(fù)雜的物質(zhì)，種類繁多。華熙生物建立的膠原蛋白庫，不僅局限于當(dāng)下市場流行的動物源膠原蛋白和重組人源膠原蛋白，公司最終目標是生產(chǎn)人體所需的大部分種類的膠原蛋白，并對外開放?！?/p>
值得關(guān)注的是，當(dāng)外界緊盯華熙生物于膠原蛋白領(lǐng)域的一舉一動時，其后備原料庫也呈現(xiàn)出日漸豐富的特征，“麥角硫因是一個非常好的抗衰物質(zhì)，包括依克多因，過去只能靠提取，現(xiàn)在用微生物發(fā)酵技術(shù)能擴大它的產(chǎn)能產(chǎn)量，提高純度，讓它應(yīng)用到更多的領(lǐng)域里。同時，公司也在做母乳寡糖庫，就是用合成生物學(xué)的能力，把所有的母乳寡糖發(fā)酵出來?！?/p>
打造下一個“透明質(zhì)酸”，西南證券也將觀察視角投向華熙生物的膠原蛋白賽道，“受政策和需求雙方面促進，疊加公司持續(xù)加大的研發(fā)力度，合成生物技術(shù)將成為公司重要戰(zhàn)略布局。目前，華熙生物已切入膠原蛋白賽道，實現(xiàn)了產(chǎn)品落地，未來有望將膠原蛋白打造成為公司下一個戰(zhàn)略性生物活性物，在透明質(zhì)酸作為穩(wěn)定增長的核心支柱之外，為公司帶來新的營收增長曲線?！?/p>
名聲大噪的華熙生物已給外界釋放出更加清晰的信號，未來，第二個、第三個“透明質(zhì)酸曲線”能夠如愿實現(xiàn)嗎？