作者：蘇杭
出品：洞察IPO
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“2023年或為手術機器人國產化元年，中國的‘達芬奇’值得期待?！?/p>
國盛證券研報中的一句話，再次掀起了對手術機器人行業(yè)的討論。
近日，杭州鍵嘉醫(yī)療科技股份有限公司（以下簡稱“鍵嘉醫(yī)療”）向上交所遞交了科創(chuàng)板IPO申請，保薦機構為中信證券。
作為時下最熱的骨科手術機器人行業(yè)的頭部企業(yè)之一，鍵嘉醫(yī)療已站在商業(yè)化門口，但手術機器人的商業(yè)化作為整個行業(yè)的難題始終環(huán)繞，限價和集采的危機感又擾動著投資者的神經。
鍵嘉醫(yī)療若IPO得以成功，又會否步同行們“上市即巔峰”的后塵？
3年多虧4.5億，估值漲60倍
目前，手術機器人市場公認的黃金賽道有5條，腔鏡手術機器人、骨科手術機器人、泛血管手術機器人、經自然腔道手術機器人及經皮穿刺手術機器人。
知名度最高的“達芬奇”就是腔鏡手術機器人，目前除微創(chuàng)機器人（02252.HK）外，大部分手術機器人公司都只布局了其中的一兩條賽道。
鍵嘉醫(yī)療的手術機器人主要圍繞骨科、口腔等手術領域。主要產品ARTHROBOT髖關節(jié)置換手術機器人于2021年2月被納入創(chuàng)新醫(yī)療器械特別審查程序，于2022年4月成為首個獲得第三類醫(yī)療器械注冊證的國產髖關節(jié)置換手術機器人。
此外，ARTHROBOT膝關節(jié)置換手術機器人于2023年1月獲得第三類醫(yī)療器械注冊證。
同時，鍵嘉醫(yī)療ARTHROBOT髖膝兼容手術機器人已提交注冊申請、ARTHROBOT多適應證手術機器人已完成型式檢驗、THETA種植牙手術機器人已提交注冊申請、YOZX全骨科手術機器人處于研發(fā)階段。
圖片來源：鍵嘉醫(yī)療招股書
2019年-2021年及2022年1-9月（以下簡稱“報告期內”），鍵嘉醫(yī)療主要處于研發(fā)及商業(yè)化準備階段，主要產品尚未實現商業(yè)化銷售，僅于2019年及2020年產生其他業(yè)務收入10.68萬元、29.13萬元。
報告期各期，其凈利潤分別為-3228.09萬元、-4991.92萬元、-9918.21萬元及-2.77億元。
和所有未盈利的醫(yī)療科技公司一樣，鍵嘉醫(yī)療也是依靠融資來支撐。
2019年2月，科發(fā)金鼎、普華銳昆分別向其投資600萬元、400萬元，分別占其增資后總股本的10.9091%、7.2727%，此時鍵嘉醫(yī)療估值約為5500萬元。
2020年5月，百度風投投資1600萬元，占增資后總股本的10%。
2020年12月，高瓴喻恒、百度風投、謙達國際、洋濟醫(yī)療、浩羿投資分別向其投資7100萬元、697萬元、1910萬元、90萬元、400萬元，合計約占增資后總股本的21.32%。
2021年4月，軟銀中國資本、高瓴喻恒、浩羿投資、謙達國際分別投資5000萬元、3000萬元、258.58萬元、1939.4萬元，合計約占增資后總股本的14.29%。
2022年1月，Tiger?GLOBAL、LYFE分別向其投資5000萬美元、200萬美元，此時公司估值已經來到5.52億美元，按照當時匯率計算約合人民幣35億元。
圖片來源：鍵嘉醫(yī)療招股書
商業(yè)化難題成股價“緊箍咒”
受到資本市場歡迎的不止鍵嘉醫(yī)療一家。據不完全統(tǒng)計，2021年國內手術機器人融資事件數量達到33起，其中至少20起單筆融資金額在1億元以上。
2022年略有下降，融資事件約29起，融資近億元或以上的企業(yè)約有11家。
但與一級市場的熱鬧景象不同，在二級市場投資者們“用腳投票”，手術機器人行業(yè)的上市公司備受冷遇。
2020年7月7日，頂著“國產手術機器人第一股”光環(huán)登上科創(chuàng)板的天智航（688277.SH），在上市首日取得了614.29%的漲幅，并在一周后的7月14日股價達到了最高點141.6元/股，市值達到592.51億元。但“上市即巔峰”，在此之后，其股價就急轉直下，2023年5月12日收報15.9元/股，市值僅剩71億元。
另一位“唯一全面布局了手術機器人五大黃金賽道”的微創(chuàng)機器人也是如此。發(fā)行價75.1港元，股價在登上港交所主板的第11個交易日達到了最高點73.45港元/股后一瀉千里，此后即使偶有回升，也再沒有達到過這一水平，截至2023年5月12日收盤報20.1港元/股，總市值193億港元。
市場之所以對手術機器人股反應冷淡，與其糟糕的盈利狀況不無關系。
2019年-2022年及2023年第一季度，天智航扣非后歸母凈利潤分別為-3372.84萬元、-7727.26萬元、-1.03億元、-1.33億元及-3960.2萬元。
2019年-2022年，微創(chuàng)機器人扣非后歸母凈利潤分別為-7200.7萬元、-2.08億元、-6億元、-11.24億元。
而天智航首臺“天璣1.0”骨科手術機器人早于2016年就獲得了國家藥監(jiān)局核發(fā)的第三類醫(yī)療器械注冊許可證；微創(chuàng)機器人的三維電子腹腔內窺鏡蜻蜓眼、四臂腔鏡手術機器人圖邁、骨科手術機器人鴻鵠，分別于2021年6月、2022年1月、2022年4月獲頒上市注冊證，商業(yè)化進程均領先于鍵嘉醫(yī)療，但由于產品單價較高，且需要對醫(yī)院及醫(yī)生進行培訓等，銷售局面遲遲難以打開，虧損的情形也仍是愈演愈烈。
因此，鍵嘉醫(yī)療若成功上市，也很難保證股價不會走前人的老路。
行業(yè)面臨集采與限價“危機”
不過，股價的萎靡不振卻并不意味著手術機器人不是一個好的行業(yè)。手術機器人在緩解醫(yī)療資源分配不均，提升基層醫(yī)院技術水平上都具有良好的前景。
近幾年，國家在政策層面大力支持手術機器人等大型醫(yī)療設備的國產化，多地發(fā)布的2023年政府集中采購目錄中，都把鼓勵采購國產寫了進去。
3月21日，國家衛(wèi)健委發(fā)布《大型醫(yī)用設備配置許可管理目錄（2023年）》，管理品目獲重大調整，將甲類大型醫(yī)用設備兜底條款設置的單臺（套）價格限額由3000萬元調增為5000萬元，乙類由1000-3000萬元調增為3000-5000萬元。這也被市場視為大型醫(yī)用設備有望進一步擴容的信號。
截至招股書簽署之日，鍵嘉醫(yī)療的ARTHROBOT髖關節(jié)置換手術機器人已經中標6家醫(yī)院的招標采購項目，根據中國政府采購網信息，其中標的骨科手術導航系統(tǒng)JT-001，中標價格在1118.8萬元、1050萬元、1030萬元、798.9萬元不等，隨著時間推移價格逐漸下降。
圖片來源：鍵嘉醫(yī)療招股書
其中或許也有競爭愈發(fā)激烈的原因，招股書顯示，截至2022年末，中國關節(jié)外科手術機器人存量市場中，史賽克、鍵嘉、骨圣元化、和華瑞博的市場占有率分別為72%、20%、4%、4%，而在增量市場，四家的市場占有率分別為41.67%、41.67%、8.33%、8.33%。在國產替代的進程中，其他品牌也在奮力追趕。
圖片來源：鍵嘉醫(yī)療招股書
除了上述原因外，2022年9月，湖南省醫(yī)療保障局發(fā)布了《關于規(guī)范手術機器人輔助操作系統(tǒng)使用和收費行為的通知》（湘醫(yī)保發(fā)〔2022〕46號），規(guī)范了手術機器人輔助操作系統(tǒng)的使用和醫(yī)療服務收費，規(guī)定機器人輔助手術按照機器人設備參與程度最多可加收手術費用的80%至300%。
新聞一出，立刻引發(fā)了對手術機器人“造富神話”的擔憂。
2023年3月，安徽省醫(yī)藥價格和集中采購中心發(fā)布的《關于公開征集乙類大型醫(yī)用設備省級集中采購標前技術資料的通知》的設備目錄中，出現了內窺鏡手術器械控制系統(tǒng)（手術機器人）及骨科手術導航定位系統(tǒng)。
集采的“價格屠刀”和限價政策的“價格紅線”就像兩把達摩克里斯之劍懸在業(yè)內公司頭上，雖然不知道何時落下，但已足夠令投資者望而卻步。
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