8月15日晚，萬孚生物發(fā)布了2023 年半年報，公司上半年實現(xiàn)營業(yè)收入14.89 億元，歸母凈利潤3.35 億元，扣非凈利潤2.95 億元。
對于這個核心財務(wù)數(shù)據(jù)，雖然各方看法不一，但“市場先生”總是行勝于言的：此前一直縮量調(diào)整的公司股價，在16日出現(xiàn)了放量上漲，主力資金凈流入1841.75萬元，凈流入額創(chuàng)3月6日以來新高。
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回顧來看，雖然防控產(chǎn)品銷售回落影響了公司的表觀業(yè)績，但股價調(diào)整也意味著這種預(yù)期已經(jīng)price in，估值與股價的匹配度相當(dāng)不錯了，而公司常規(guī)業(yè)務(wù)的發(fā)展又超出了預(yù)期。
當(dāng)前時點，萬孚生物的投資價值，是值得仔細推敲的。
01
四大業(yè)務(wù)條線大豐收
今年以來，國內(nèi)外醫(yī)療市場需求開始修復(fù)，萬孚生物也全面回歸常規(guī)業(yè)務(wù)。透過半年報可以看到，公司的常規(guī)業(yè)務(wù)恢復(fù)得相當(dāng)不錯了。
傳染病業(yè)務(wù)方面，上半年實現(xiàn)收入4.28 億元，其中呼吸道檢測、消化道傳染病檢測、血液傳染病檢測等常規(guī)業(yè)務(wù)顯著恢復(fù)。疊加一季度國內(nèi)流感流行，拉動了公司流感檢測產(chǎn)品銷售收入大幅增長。
慢病管理檢測業(yè)務(wù)方面，上半年實現(xiàn)收入7.18 億元，同比上漲40.30%，毛利率同比提升8.26個百分點。主因是上半年國內(nèi)院端門診量、檢測樣本量同比增長明顯。這再次印證了一句話：醫(yī)療需求只會延后，不會消失。
毒品（藥物濫用）檢測業(yè)務(wù)方面，上半年實現(xiàn)收入1.64 億元，同比上漲18.11%?；诿绹掷m(xù)加大毒檢力度，未來有望帶來更多增量收入。
優(yōu)生優(yōu)育檢測業(yè)務(wù)方面，上半年實現(xiàn)收入1.34 億元，同比增長5.50%。公司以高端精準(zhǔn)排卵檢測為重點專項，通過延伸產(chǎn)品線、開發(fā)差異化 2C 產(chǎn)品、強化電商平臺渠道等方案，繼續(xù)實現(xiàn)了市場份額提升。
高毛利常規(guī)業(yè)務(wù)占比提升+運營效率優(yōu)化，體現(xiàn)到毛利率上，改善也是很明顯的。上半年，公司毛利率63.55%，同比提升 6.99pp。
02
高研發(fā)投入之下的產(chǎn)品力
在IVD賽道，之所以萬孚生物值得重點關(guān)注，因為其是國內(nèi) POCT 企業(yè)中技術(shù)平臺布局最多、產(chǎn)品線最為豐富的企業(yè)。
公司在3月份調(diào)研紀(jì)要中披露，從整體產(chǎn)品管線的角度，公司經(jīng)過過去兩三年的鋪墊，今年會進入到收獲期，今年會有比較多的重點產(chǎn)品有上市預(yù)期。
從半年報信息看，截止6月末，公司累計獲得 NMPA、FDA、CE、加拿大 MDALL等產(chǎn)品注冊證612個，位居行業(yè)前列。在化學(xué)發(fā)光、免疫層析、電化學(xué)三大領(lǐng)域，也完成了若干重點品類研發(fā)和上市工作。
說起科技含量，關(guān)乎生命健康的生物醫(yī)藥行業(yè)，其實比TMT行業(yè)的科技含量更高，也更重要，前者的研發(fā)投入也是超出TMT的。
萬孚生物在多個領(lǐng)域取得戰(zhàn)略突破，也得益于持續(xù)的研發(fā)投入。數(shù)據(jù)顯示，2021年公司的研發(fā)投入約為4.6億元，2022年研發(fā)投入為4.47億元（占營收的7.87%），2023上半年研發(fā)投入為2.03 億元（占營收的13.65%）。
公司不僅有國家發(fā)改委批準(zhǔn)建設(shè)的“自檢型快速診斷國家地方聯(lián)合工程實驗室”（代表國內(nèi)領(lǐng)先水平），還有多項產(chǎn)品通過了美國 FDA 現(xiàn)場考核認可，是國內(nèi)極少數(shù) POCT 產(chǎn)品大規(guī)模出口到準(zhǔn)入門檻極高的歐美發(fā)達國家的企業(yè)。
研究POCT賽道，不可忽視的一點是，技術(shù)的迭代進步會提升一家企業(yè)的競爭力，也會帶來業(yè)務(wù)增量空間。
比如，萬孚生物將化學(xué)發(fā)光、免疫熒光、分子診斷等主流診斷技術(shù)導(dǎo)入POCT，在技術(shù)層已可以比肩大型檢測設(shè)備，公司產(chǎn)品的影響力提升了好幾個維度，公司借此構(gòu)建了四大類機構(gòu)的解決方案，尤其是基層醫(yī)療機構(gòu)方面，公司的產(chǎn)品幾乎覆蓋所有主流指標(biāo)，適用場景完整，因此得以笑傲競爭對手。
萬孚生物對化學(xué)發(fā)光平臺的投入相當(dāng)大，收獲同樣也不小。在完備的渠道加持下，今年公司化學(xué)發(fā)光產(chǎn)品將繼續(xù)放量，成為國內(nèi)業(yè)績的新增長曲線。
在管式發(fā)光領(lǐng)域，公司從業(yè)務(wù)開拓初期的“新血栓六項”單個特色項目，逐步發(fā)展為包括新血栓六項、高血壓六項、子癇兩項等多個項目的特色項目產(chǎn)品組合，協(xié)同效應(yīng)也明顯放大了競爭優(yōu)勢，打開了院內(nèi)市場，并帶動了心臟標(biāo)志物、炎癥標(biāo)志物等常規(guī)優(yōu)勢項目的導(dǎo)入。
當(dāng)前，正是國產(chǎn)替代的窗口期，公司得以實現(xiàn)了以點帶面的突破。
此外，單人份發(fā)光已經(jīng)完成國內(nèi)產(chǎn)研基地方案以及海外多國的注冊工作，未來有望與管式發(fā)光產(chǎn)品形成有效協(xié)同，提升公司在免疫市場的綜合競爭力。
萬孚生物還是國內(nèi)少有布局分子診斷、病理診斷并推出產(chǎn)品的POCT 廠商。半年報顯示，公司以傳染病聯(lián)檢產(chǎn)品為突破口，實現(xiàn)海外傳染病分子診斷市場拓展，并通過與頭部三甲醫(yī)院科研合作，提升了病理業(yè)務(wù)差異化競爭力，拉開了與同行產(chǎn)品的距離，為中長期業(yè)績提供充足保障。
羅氏診斷是全球IVD龍頭，據(jù)其財報，2021-2022 年羅氏診斷的POCT 板塊、病理板塊收入增速最快，在新冠期間也保持了10%以上的增長，行業(yè)前景不言自明。
請注意，這兩個領(lǐng)域技術(shù)壁壘高，相較于其他細分領(lǐng)域競爭不激烈，萬孚生物在此已有重磅產(chǎn)品推出，并在持續(xù)豐富試劑覆蓋范圍。先發(fā)優(yōu)勢之下，相信這將是潛在的增量業(yè)績貢獻大戶。
03
POCT增量空間巨大
根據(jù)Frost & Sullivan 統(tǒng)計，2025 年我國IVD 市場規(guī)模將達到2198 億元，對應(yīng)2020-2025 年CAGR 為15.38%。POCT 作為一個細分領(lǐng)域，在高等級醫(yī)院、基層醫(yī)療機構(gòu)、個人家庭自檢領(lǐng)域的應(yīng)用非常廣泛，增速更高一些。
國內(nèi)方面，政策給POCT帶來了很大的增量空間。
根據(jù)政策指導(dǎo)，胸痛門診、發(fā)熱門診將持續(xù)按現(xiàn)有標(biāo)準(zhǔn)運行。因此，這些門診的建設(shè)對于POCT 行業(yè)并不是一過性增益，已進設(shè)備將會持續(xù)產(chǎn)生試劑需求。此外，分級診療的實施和基層醫(yī)療衛(wèi)生服務(wù)能力建設(shè)，是下一步工作重點，這將助力檢驗設(shè)備下沉，為POCT 行業(yè)帶來巨大的擴容。而在此過程中，“國產(chǎn)替代”的邏輯是始終貫穿其間的。萬孚生物作為行業(yè)龍頭，將優(yōu)先受益于這個增量空間。
萬孚生物還是國內(nèi)極少數(shù) POCT 產(chǎn)品大規(guī)模出口到準(zhǔn)入門檻極高的歐美發(fā)達國家的企業(yè)，耕耘海外市場近20 年，2022 年海外業(yè)務(wù)收入占比已達到50%。
經(jīng)過多年摸爬滾打，公司構(gòu)建了“2B+2C”雙核業(yè)務(wù)體系，豐富了產(chǎn)品的應(yīng)用場景，為業(yè)績帶來新的增長點。
目前，中國企業(yè)在全球POCT 市場的占比并不高，且海外市場的競爭沒有國內(nèi)激烈，中國企業(yè)去海外拓展的空間是很大的。
相較于國內(nèi)友商，公司擁有明顯的渠道優(yōu)勢、技術(shù)積累優(yōu)勢、先發(fā)優(yōu)勢。若要選出“POCT 出口第一品牌”，萬孚生物值得擁有名字。
海外市場更加看重口碑效應(yīng)，一個產(chǎn)品受到認可之后，在整個當(dāng)?shù)貦z驗的圈層中認可度都會得到提高，后續(xù)在當(dāng)?shù)劁N售將大幅提速。萬孚生物在多個國家均有成功案例，不僅涵蓋了監(jiān)管極為嚴(yán)格的歐美，也有人口密集的亞洲，這種“滾雪球”效應(yīng)帶來的增長是非?？捎^的。
簡言之，萬孚生物全球市占率提升的確定性強，在穩(wěn)健增長的情況下，有望成為全球化POCT巨頭。
04
再融資提升內(nèi)生力
對處在高成長期的企業(yè)來說，充沛的資金能如虎添翼。目前，萬孚生物再融資方案已獲得中國證監(jiān)會注冊批復(fù)，完成后將提升公司的競爭優(yōu)勢。
去年8月，公司披露定增方案，擬募資不超過10億元，用于知識城生產(chǎn)基地建設(shè)項目、生物原料研發(fā)項目等。
對公司而言，這次再融資迫在眉睫。既能應(yīng)對眼前的壓力，也是未來業(yè)績彈性的保障。
隨著POCT市場需求持續(xù)增長，訂單量大、交貨期短的情況越來越多，產(chǎn)能瓶頸已成為制約公司發(fā)展的重要掣肘。知識城生產(chǎn)基地建設(shè)項目主要用于免疫膠體金和免疫熒光檢測試劑的生產(chǎn)，既可緩解產(chǎn)能壓力，也可改進制造工藝需要，提升產(chǎn)品性能。經(jīng)測算，本項目運營期可實現(xiàn)新增年均銷售收入7.22億元，新增年均凈利潤1.87億元。
生物原料占據(jù)了萬孚生物試劑產(chǎn)品的很大一部分成本，且易形成對外部供應(yīng)商的依賴。生物原料研發(fā)項目投產(chǎn)后，有助于進一步降低生產(chǎn)成本，提高對市場和訂單的反應(yīng)速度，進而提升盈利水平。
總的來說，增發(fā)完成后，將極大提升公司的響應(yīng)能力，通過降成本、擴產(chǎn)能，結(jié)合利好政策快速擠占進口品牌的市占率。
說到增發(fā)，也附帶牽出一個大家關(guān)心的問題：去年及今年的報表顯示，公司賬面上并不缺乏資金，為何還要從外部融資？
其實，公司在深交所的問詢函中已做過回復(fù)：
截至2022年9月30日，公司貨幣資金和銀行理財產(chǎn)品共有262,707.66萬元，大部分貨幣資金及交易性金融資產(chǎn)已有明確的使用規(guī)劃，扣除已有明確安排的資金后，剩余資金已不足以支撐流動資金需求，更不足以支持本次募投項目投資金額，因此本次發(fā)行融資具有必要性。
05
“生態(tài)圈”戰(zhàn)略布局的軟實力
有必要提醒大家關(guān)注一個易被市場忽視的軟實力——公司“生態(tài)圈”的戰(zhàn)略布局。
半年報顯示，萬孚生物以外延并購和戰(zhàn)略合作的方式來拓展業(yè)務(wù)界面，完善產(chǎn)品、技術(shù)及渠道的布局，已形成了初具規(guī)模的“萬孚生態(tài)圈”。
在分子診斷技術(shù)平臺，公司與多家國外分子診斷領(lǐng)域的領(lǐng)先企業(yè)達成合作。
上半年，公司投資北京普譯生物，進一步推進腫瘤伴隨診斷與早篩、遺傳病與罕見病診斷技術(shù)發(fā)展。
在化學(xué)發(fā)光技術(shù)平臺，公司完成了對天深醫(yī)療的全資收購。后者的產(chǎn)品主打“單人份”發(fā)光，與公司自研的“管式發(fā)光”能形成較好的協(xié)同和補充，使得萬孚實現(xiàn)了對發(fā)光賽道（包括POCT的發(fā)光、中心實驗室的發(fā)光等）的全面覆蓋。
業(yè)務(wù)層面，公司與阿斯利康、邁瑞醫(yī)療、默克等國家國內(nèi)外的醫(yī)療巨頭達成合作協(xié)議，成為了一起愉快玩耍的小伙伴，“第一梯隊”的身姿展露無疑。
通過與“萬孚生態(tài)圈”各個主體的有機互動及戰(zhàn)略協(xié)同，公司的業(yè)務(wù)界面得到迅速的擴張，進而推動業(yè)績持續(xù)穩(wěn)定增長。
06
底部特征明顯
疫情帶來的部分業(yè)務(wù)爆發(fā)雖然過去，但帶來的技術(shù)進步和認知改變，卻不是一過性的。
可以明顯看到，過去幾年里，萬孚生物大幅開拓了國內(nèi)外的市場，常規(guī)業(yè)務(wù)的增長超預(yù)期，毛利率回升，基本面更為堅實了。
隨著股價的調(diào)整，公司當(dāng)前的動態(tài)估值僅為16倍左右，不僅處于行業(yè)低位，也低于疫情之前的水平。對于一家基本面扎實、潛在空間巨大的公司來說，低估是顯而易見的。
事實上，只要細心一點，也能看出明顯的底部特征：
1）7月5日，公司宣布擬進行回購，價格不超過43.06元/股，資金總額為3000-5000萬元。彼時，股價還不到27元，可見在公司眼里股價是大為低估了。
巴菲特曾說，當(dāng)天上下“黃金雨”的時候，一定要拿著大盆沖出去接，而不是拿著湯勺。此話用在這里也很貼切。在隨后幾天內(nèi)，公司快速出手完成了回購，成交總金額逾3000萬元，成交價為26.50-27.08 元/股。從歷史經(jīng)驗看，公司回購股份的位置即使不是底部，也離底部不遠了，只輸時間不輸錢。
2）通過最新股東人數(shù)，也能看出一些端倪。截至6月底，公司股東人數(shù)為57,919人，與一季度末相比減少了8,866人，變動率為-13.28%。這一數(shù)據(jù)，是2022年以來的最低值。股市經(jīng)驗一再告訴我們兩句話：人多的地方不要去；只有少數(shù)人能穿過至暗時刻迎來反轉(zhuǎn)。
3）在半年報披露后，8月16日的大盤雖然極為低迷，但公司股價一改往日的縮量調(diào)整，出現(xiàn)了放量上漲，資金也大幅流入。基本面+資金面的雙重驗證，更是清晰地揭示了底部特征。
銀河證券的最新研報預(yù)計，公司2023-2025 年歸母凈利潤分別為7.01、8.79、11億元，EPS 分別為1.58/1.98/2.47 元，當(dāng)前股價對應(yīng)2023-2025 年估值為16/13/10倍。
類似的低估值，往往出現(xiàn)在業(yè)績穩(wěn)健但缺乏成長性的板塊，如煤炭、電力、高速公路等，放到成長性極高的POCT行業(yè)，就太過于炸裂了。可能是表觀業(yè)績下滑影響到了市場情緒，亦或是醫(yī)療板塊的持續(xù)調(diào)整影響了投資者信心？總之，萬孚生物現(xiàn)在正處于被刻板印象所耽誤的階段，屬于典型的珍珠蒙塵。
最好的抄底機會，是買在利空出盡時。如果下半年風(fēng)口出現(xiàn)在醫(yī)療領(lǐng)域，那么萬孚生物很可能迎來更強勁的反彈。而其邏輯，早已是草蛇灰線，伏脈千里，只等有心人發(fā)掘了。
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