紅周刊丨趙文娟
(資料圖片僅供參考)
作為國(guó)內(nèi)集成電路封裝用電鍍液及配套試劑的主要供應(yīng)商，艾森股份不僅存在盈利能力和科技成色不足問(wèn)題，且歷史增資股轉(zhuǎn)過(guò)程中也有疑問(wèn)需要解惑。
近日，正在沖擊科創(chuàng)板的江蘇艾森半導(dǎo)體材料股份有限公司（以下簡(jiǎn)稱(chēng)“艾森股份”）首輪審核問(wèn)詢(xún)回復(fù)出爐。在首輪問(wèn)詢(xún)中，艾森股份遭遇上交所12連問(wèn)，涉及經(jīng)營(yíng)合規(guī)性、產(chǎn)品與技術(shù)、毛利率、募投項(xiàng)目等多方面問(wèn)題。
根據(jù)中國(guó)電子材料行業(yè)協(xié)會(huì)的數(shù)據(jù)，艾森股份如今已經(jīng)成為國(guó)內(nèi)集成電路封裝用電鍍液及配套試劑的主要供應(yīng)商，同時(shí)其針對(duì)晶圓制造、先進(jìn)封裝以及OLED顯示面板用光刻膠開(kāi)發(fā)的產(chǎn)品，已經(jīng)分別通過(guò)華虹宏力、長(zhǎng)電科技以及京東方認(rèn)證并開(kāi)始小規(guī)模供應(yīng)。目前來(lái)看,艾森股份超過(guò)六成營(yíng)收來(lái)自傳統(tǒng)封裝領(lǐng)域，而先進(jìn)封裝領(lǐng)域的產(chǎn)品則主要來(lái)自外購(gòu)。《紅周刊》還注意到，在艾森股份歷史沿革中，增資股轉(zhuǎn)價(jià)格方面是存在一定疑問(wèn)的，而二股東連番減持背后的動(dòng)機(jī)也有蹊蹺。
增資股轉(zhuǎn)價(jià)格存疑
艾森股份成立于2010年，最初由張兵、莊建華、倪玉良、潘詠海共同出資1000萬(wàn)元設(shè)立。截至招股書(shū)簽署日，公司控股股東為張兵，直接持有28.79%的股份；實(shí)控人為張兵、蔡卡敦夫婦，二人合計(jì)直接及間接控制艾森股份48.03%的股份?！都t周刊》注意到，艾森股份歷史沿革過(guò)程中經(jīng)歷了數(shù)次股權(quán)變動(dòng)，報(bào)告期內(nèi)股權(quán)轉(zhuǎn)讓價(jià)格存在差異明顯問(wèn)題。
招股書(shū)顯示，2018年12月28日，孫彤以1.8元/股的價(jià)格將53.36萬(wàn)股公司股份轉(zhuǎn)讓給了張兵。然而就在同一天，芯動(dòng)能卻以7.34元/股的價(jià)格認(rèn)購(gòu)了艾森股份272.59萬(wàn)股股份，持股比例由10.09%升至14.45%。這也就是說(shuō)，同一時(shí)間點(diǎn)，芯動(dòng)能的認(rèn)購(gòu)價(jià)格要比孫彤賣(mài)出價(jià)格高出308.54%，顯然這一價(jià)格的認(rèn)定是令人不解的。
2019年6月，艾森股份第五次增資，鵬鼎控股、屹唐華創(chuàng)、云棲創(chuàng)投、士蘭創(chuàng)投及保騰順絡(luò)以11.56元/股分別認(rèn)購(gòu)公司260萬(wàn)股、85萬(wàn)股、45萬(wàn)股、45萬(wàn)股、42.41萬(wàn)股股份，合計(jì)認(rèn)購(gòu)金額為5518.86萬(wàn)元。而到了一年后的2020年6月，盧瑞華卻將其持有的公司62.25萬(wàn)股股份以3.51元/股的價(jià)格轉(zhuǎn)讓給了張兵，轉(zhuǎn)讓價(jià)格相比前兩次增資價(jià)格要低很多。
2021年6月，艾森股份第六次增資及第九次股權(quán)轉(zhuǎn)讓?zhuān)椭C海河、蘇民投資、海寧艾克斯以29.51元/股分別認(rèn)購(gòu)公司406.64萬(wàn)股、68.36萬(wàn)股、35萬(wàn)股股份，合計(jì)認(rèn)購(gòu)金額為15050.1萬(wàn)元。與此同時(shí)，原股東芯動(dòng)能、顧文軍、田森將其所持股份轉(zhuǎn)讓給海寧艾克斯等機(jī)構(gòu)投資者的價(jià)格也為29.51元/股。
從以上信息來(lái)看，孫彤、盧瑞華二人所持的股份都以低價(jià)轉(zhuǎn)讓給了公司實(shí)控人，而僅隔一年，同為個(gè)人股權(quán)轉(zhuǎn)讓?zhuān)R瑞華與顧文軍、田森的股轉(zhuǎn)價(jià)格卻相差巨大。因此，這幾次差異巨大的股轉(zhuǎn)價(jià)格的合理性及定價(jià)依據(jù)是需要公司補(bǔ)充披露的。
二股東蹊蹺減持
同樣需要關(guān)注的是，在公司申報(bào)科創(chuàng)板前一年，公司還遭遇到第二大股東芯動(dòng)能大幅減持。據(jù)招股書(shū)，2021年6月，芯動(dòng)能將持有的305萬(wàn)股股份以29.51元/股的價(jià)格轉(zhuǎn)讓給了芯沛投資、秋晟資產(chǎn)、國(guó)發(fā)創(chuàng)投、賽橡投資、朗瑪投資、小橡呈財(cái)、海寧艾克斯，轉(zhuǎn)讓價(jià)款合計(jì)9000.55萬(wàn)元。同年11月，芯動(dòng)能再次將其持有的艾森股份67.77萬(wàn)股股份以2000萬(wàn)元的價(jià)格轉(zhuǎn)讓給了南通中金啟江，轉(zhuǎn)讓價(jià)格為29.51元/股，持股比例由13.32%降至6.65%?！都t周刊》推算，芯動(dòng)能這兩次減持價(jià)格是其2018年認(rèn)購(gòu)價(jià)格的4倍左右，意味著這兩次套現(xiàn)收益頗豐。
前面提到，2018年12月28日，孫彤以1.8元/股的價(jià)格將股份轉(zhuǎn)讓給了張兵的同時(shí)，芯動(dòng)能以7.34元/股的價(jià)格認(rèn)購(gòu)了公司的股份，不僅同期不同價(jià)，且僅隔了不到三年時(shí)間，芯動(dòng)能又以29.51元/股的價(jià)格轉(zhuǎn)出了大部分股份，目前降至公司第五大股東。這一情況意味著在三年時(shí)間內(nèi)，通過(guò)股轉(zhuǎn)方式不僅讓芯動(dòng)能賺得盆滿(mǎn)缽滿(mǎn)，且讓艾森股份估值也因此被拉高，顯得十分蹊蹺。
還值得玩味的是，在2021年6月的股權(quán)轉(zhuǎn)讓中，芯動(dòng)能并沒(méi)有給海寧艾克斯轉(zhuǎn)讓足額股份，而是由顧文軍、田森兩位個(gè)人投資者以29.51元/股的高價(jià)將其所持股份轉(zhuǎn)讓給了海寧艾克斯。招股書(shū)對(duì)這二人著墨不多，只提到田森為芯動(dòng)能間接股東，顧文軍身份不明?！都t周刊》穿透發(fā)現(xiàn)，芯動(dòng)能、顧文軍、田森均是在2018年1月份先后入股艾森股份，又都是同時(shí)“組團(tuán)”減持的，這兩名自然人身份成謎。根據(jù)前述分析，這三者無(wú)論是股權(quán)轉(zhuǎn)讓價(jià)格還是在IPO前夕突擊減持行為都顯得較為異常，背后原因也有待披露。
除此之外，《紅周刊》還注意到，艾森股份招股書(shū)在列示其第九次股轉(zhuǎn)具體安排時(shí)的股轉(zhuǎn)數(shù)合計(jì)和轉(zhuǎn)讓價(jià)款合計(jì)均出現(xiàn)數(shù)值錯(cuò)誤，兩項(xiàng)合計(jì)數(shù)值均為2021年6月的增資情況，而非真實(shí)股轉(zhuǎn)數(shù)據(jù)，如此情況讓人對(duì)招股書(shū)編制質(zhì)量有所擔(dān)憂(yōu)。
在準(zhǔn)備上市前夕，芯動(dòng)能大幅減持的真實(shí)用意雖然暫時(shí)不得而知，但有一點(diǎn)需要知道的是，芯動(dòng)能背后股東中包括了京東方（持股37.35%），而京東方又為公司主要客戶(hù)。《紅周刊》推算，芯動(dòng)能減持前，京東方通過(guò)芯動(dòng)能間接持有艾森股份約5%的股份，理論上為公司關(guān)聯(lián)方，而減持后，其間接持股比例降至2.49%，似乎有撇清關(guān)聯(lián)的嫌疑，大幅減持背后是否與此有關(guān)尚未可知。當(dāng)然，芯動(dòng)能的大幅減持也容易讓人聯(lián)想到其對(duì)艾森股份能否成功上市信心不足，或是在擔(dān)心艾森股份上市失敗后，股轉(zhuǎn)撤出的價(jià)格會(huì)不盡人意。
除此之外，招股書(shū)還顯示，艾森股份的原財(cái)務(wù)經(jīng)理彭招萍于2020年3月離職，原行政高級(jí)顧問(wèn)李雪琴于2020年6月離任，原銷(xiāo)售總監(jiān)李林于2020年12月離職，原技術(shù)經(jīng)理萬(wàn)陽(yáng)也于2021年1月離職。據(jù)了解，艾森股份曾在2020年籌劃在科創(chuàng)板發(fā)行上市，江蘇證監(jiān)局信息顯示其在2020年7月就進(jìn)入輔導(dǎo)期，而就在這關(guān)鍵時(shí)期，間接持有公司股份的這4人卻選擇離職(目前仍間接持股)，如此變化同樣是令人疑惑不解的。
盈利能力、科創(chuàng)成色似有不足
招股書(shū)顯示，艾森股份主要從事電子化學(xué)品的研發(fā)、生產(chǎn)和銷(xiāo)售業(yè)務(wù)，圍繞電子電鍍、光刻兩個(gè)半導(dǎo)體制造及封裝過(guò)程中的關(guān)鍵工藝環(huán)節(jié)，形成了電鍍液及配套試劑、光刻膠及配套試劑兩大產(chǎn)品板塊。問(wèn)詢(xún)回復(fù)顯示，2020年至2022年，艾森股份營(yíng)業(yè)收入分別為20875.05萬(wàn)元、31447.88萬(wàn)元、32376.63萬(wàn)元，對(duì)應(yīng)增長(zhǎng)率分別為18.41%、50.65%、2.95%，而同行營(yíng)業(yè)收入平均值分別為60634.05萬(wàn)元、97768.95萬(wàn)元、72070.59萬(wàn)元，對(duì)應(yīng)增長(zhǎng)率分別為30.27%、54.81%、26.94%。值得注意的是，2022年艾森股份營(yíng)業(yè)收入增長(zhǎng)率僅為2.95%，而同行增長(zhǎng)率平均值為26.94%，僅為同行的九分之一。
此外，2022年艾森股份實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入同比增長(zhǎng)2.95%的情況下，實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤(rùn)2328.47萬(wàn)元，同比下降了33.45%；實(shí)現(xiàn)扣除非經(jīng)常性損益后歸母凈利潤(rùn)1440.33萬(wàn)元，同比下降51.35%，呈現(xiàn)增收不增利的特征。
毛利率方面，2019年至2022年，艾森股份主營(yíng)業(yè)務(wù)毛利率分別為36.32%、35.87%、29.31%、23.53%，呈現(xiàn)逐年持續(xù)下降趨勢(shì)，特別是2022年公司主營(yíng)業(yè)務(wù)毛利率較2021年度下降了5.78個(gè)百分點(diǎn)，電鍍液及配套試劑、光刻膠及配套試劑以及電鍍配套材料的毛利貢獻(xiàn)率均有不同程度下降。特別是相較上海新陽(yáng)、安集科技、晶瑞電材、三孚新科可比同行公司，艾森股份毛利率波動(dòng)明顯，并且與平均值差距逐漸拉大，報(bào)告期內(nèi)，艾森股份綜合毛利率分別為36.26%、35.81%、29.25%、23.71%，而同行可比均值分別為37.83%、37.11%、34.70%、33.38%。其中，2019年艾森股份的毛利率與可比公司平均值相差1.57個(gè)百分點(diǎn)；2021年兩者相差5.45個(gè)百分點(diǎn)；而到了2022年一季度，艾森股份毛利率水平已經(jīng)比行業(yè)平均水平低了近10個(gè)百分點(diǎn)，毛利率變化趨勢(shì)令人擔(dān)憂(yōu)。
從應(yīng)用領(lǐng)域來(lái)看，艾森股份收入主要來(lái)源于傳統(tǒng)封裝及電子元件領(lǐng)域，而先進(jìn)封裝領(lǐng)域收入主要來(lái)源于光刻膠配套產(chǎn)品。需要知道的是，艾森股份外協(xié)與外購(gòu)產(chǎn)品貢獻(xiàn)了超六成營(yíng)收，2019年至2022年1~3月，公司外協(xié)、外購(gòu)產(chǎn)品占主營(yíng)收入比重分別為58.32%、59.49%，58.52%，61.75%，而自主生產(chǎn)產(chǎn)品僅占41.68%、40.52%、41.48%、38.25%，且自產(chǎn)比重整體不斷波動(dòng)下降。
雖然光刻膠及配套試劑近兩年?duì)I收占比不斷上升，但作為技術(shù)壁壘最高的電子化學(xué)品之一，其業(yè)績(jī)幾乎全靠外購(gòu)。報(bào)告期內(nèi)，公司光刻膠銷(xiāo)售收入中外購(gòu)占比分別為99.91%、99.45%、97.30%、87.98%，而自產(chǎn)比重僅分別為0.09%、0.55%、2.7%、12.02%，雖然自產(chǎn)產(chǎn)品收入比重不斷攀升，但在光刻膠產(chǎn)品整體營(yíng)收面前，仍顯得微不足道。
據(jù)悉，核心技術(shù)產(chǎn)品收入占營(yíng)收的比重也是科創(chuàng)板上市考量的因素之一，但艾森股份卻表現(xiàn)平平。報(bào)告期內(nèi)，公司核心技術(shù)產(chǎn)品收入占比分別為63.49%、61.43%、58.47%、56.94%，甚至出現(xiàn)逐年下滑的跡象。公司表示主要系電鍍配套材料中錫材價(jià)格大幅上漲，導(dǎo)致電鍍配套材料收入占比提高所致，故剔除電鍍配套材料收入后，核心技術(shù)收入占營(yíng)收的比重調(diào)整為89.29%、88.82%、92.92%、94.85%。但同時(shí)其可自主生產(chǎn)比例低的弊端也再次顯現(xiàn)，核心技術(shù)收入中公司外協(xié)、外購(gòu)產(chǎn)品占比達(dá)30.92%、31.42%、28.32%、31.83%，這一情況意味著，公司近三成核心技術(shù)營(yíng)收是靠外購(gòu)和外協(xié)貢獻(xiàn)的，如此情況讓其科創(chuàng)成色有所失色。
艾森股份坦言，電子化學(xué)品具有研發(fā)投入高、研發(fā)周期長(zhǎng)、研發(fā)不確定性高等特點(diǎn)，但與同行相比，其研發(fā)投入?yún)s是不夠的。報(bào)告期內(nèi)，艾森股份研發(fā)費(fèi)用率分別為13.21%、8.27%、7.47%、5.61%，研發(fā)費(fèi)用率整體處于下降趨勢(shì)，而同行可比公司均值分別為9.48%、10.32%、13.33%、8.98%，除2019年外，不僅均高于艾森股份，且變化趨勢(shì)也不一致。因此，艾森股份要想提升自己的市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)力，是需要進(jìn)一步加大研發(fā)投入的。
（本文已刊發(fā)于4月22日《紅周刊》，文中提及個(gè)股僅為舉例分析，不做買(mǎi)賣(mài)推薦。）