紅周刊丨劉杰
(資料圖片僅供參考)
大客戶兼供應(yīng)商——迪賽諾的實(shí)控人之妻還是貝克制藥的股東，如此復(fù)雜關(guān)系下，兩家公司之間交易的真實(shí)性、必要性、合理性是需要高度關(guān)注的。
前不久，安徽貝克制藥股份有限公司（以下簡稱“貝克制藥”）向交易所遞交招股書，擬登陸A股，募集資金14.20億元。
值得一提的是，貝克制藥本次IPO的保薦機(jī)構(gòu)為國元證券，而國元證券參股公司竟然也持有貝克制藥的股份。
2020年，安元皖北以2800萬元的價(jià)格受讓了貝克制藥1.83%的股權(quán)，此后，因貝克制藥增資等原因，截至招股書簽署日，安元皖北仍持有其1.68%的股權(quán)。
安元皖北持股50%的股東為安徽安元?jiǎng)?chuàng)新風(fēng)險(xiǎn)投資基金有限公司（簡稱“安元?jiǎng)?chuàng)新”）。安元?jiǎng)?chuàng)新持股20%的股東國元?jiǎng)?chuàng)新投資有限公司（簡稱“國元?jiǎng)?chuàng)新”）、持股5.67%的股東安徽安元投資基金有限公司（簡稱“安元投資”），系保薦機(jī)構(gòu)國元證券關(guān)聯(lián)公司。國元證券持有國元?jiǎng)?chuàng)新100%股權(quán)、持有安元投資43.33%股權(quán)。換言之，國元證券通過參股公司間接持有貝克制藥的股份。
保薦機(jī)構(gòu)關(guān)聯(lián)方在被保薦人IPO前夕突然入股，將雙方利益綁定在一起，那么，保薦機(jī)構(gòu)能否秉承客觀公正原則，勤勉盡責(zé)的完成IPO審查工作，就需要打個(gè)問號了。
此外，就貝克制藥而言，《紅周刊》翻閱其招股書發(fā)現(xiàn)，其受集采影響較大，報(bào)告期內(nèi)，主營業(yè)務(wù)收入大幅波動(dòng)，主要產(chǎn)品增長動(dòng)力不足，市場空間有限，未來前景堪憂。
大股東低價(jià)退出原因耐人尋味
貝克制藥成立于2007年，前身為安徽貝克聯(lián)合制藥有限公司，主要從事治療艾滋病、乙肝、新冠等抗病毒藥物領(lǐng)域的化學(xué)藥物研發(fā)、生產(chǎn)及銷售。由于藥品的研發(fā)消耗資金量較大，且周期較長，故前期其引入了戰(zhàn)略投資者以保障資金的來源。據(jù)招股書顯示，報(bào)告期（2019年至2022年上半年）期初，貝克制藥共有10名股東，其中，QVT為其第三大股東，出資額為133.8萬美元，出資比例為13.23%。
然而，2021年6月，QVT選擇將所持貝克制藥全部股權(quán)轉(zhuǎn)讓出去，受讓方分別為阜陽建投、太和國投、安徽十月、晉江十月、寧波十月，本次轉(zhuǎn)讓價(jià)格參照中水致遠(yuǎn)資產(chǎn)評估有限公司出具的評估報(bào)告，貝克制藥在2020年12月31日的市場價(jià)值為17.52億元，轉(zhuǎn)讓價(jià)為123.32元/1美元注冊資本，奇怪之處在于本次股權(quán)轉(zhuǎn)讓的價(jià)格。
在此次股權(quán)次轉(zhuǎn)讓之前，貝克制藥還進(jìn)行過多次股權(quán)轉(zhuǎn)讓和增資，而距此次股權(quán)轉(zhuǎn)讓最近的一次是2020年11月，貝克制藥的股東高特佳瑞富、高特佳瑞佳、高特佳匯金、高特佳鼎新將貝克制藥的91.04萬美元出資（占公司注冊資本的9%）轉(zhuǎn)讓給安元皖北、阜陽安元、太和國投、開泰建材、戴爽以及顏蓬，轉(zhuǎn)讓價(jià)款合計(jì)為1.37億元，轉(zhuǎn)讓價(jià)格為151元/1美元注冊資本。
與此同時(shí)，貝克制藥還實(shí)施一輪增資，由中小基金、高特佳瑞皖、阜陽安華、安華投資認(rèn)購增資額，增資價(jià)格為158元/1美元注冊資本。
但不論是股權(quán)轉(zhuǎn)讓，還是增資，定價(jià)均依據(jù)安徽金泉資產(chǎn)評估事務(wù)所有限公司出具的評估報(bào)告——在評估基準(zhǔn)日2020年6月30日，貝克制藥的市場價(jià)值為16.2億元。
顯然，2021年6月QVT股權(quán)轉(zhuǎn)讓時(shí)，其參考的貝克制藥的市場估值遠(yuǎn)超2020年11月股權(quán)轉(zhuǎn)讓和增資時(shí)估值，然而其股權(quán)轉(zhuǎn)讓的價(jià)格卻遠(yuǎn)低于前次股權(quán)轉(zhuǎn)讓和增資價(jià)格。
通常來講，資本方投資企業(yè)的目的是獲得高額的投資回報(bào)，而扶植企業(yè)成功上市，再套現(xiàn)退出，便可獲得不錯(cuò)的投資回報(bào)率，是諸多資本方采用的主要方式之一。QVT是貝克制藥建立初期便引入的大股東，已經(jīng)陪伴了公司十幾年，貝克制藥本次若上市成功，其估值將迅速攀升。據(jù)招股書顯示，其本次擬募集資金14.20億元，擬發(fā)行不超過2700萬股，占發(fā)行后總股本的25%，照此推算，其市場價(jià)值約為56.80億元，是QVT退出時(shí)，貝克制藥評估的市場價(jià)值17.52億元的3倍多。因此，QVT在有望獲得巨額收益之前選擇退出，背后原因耐人尋味。
值得一提的是，2007年9月，QVT與貝克制藥簽訂了對賭協(xié)議，不過貝克制藥并未公布對賭協(xié)議的具體條款，這是否與QVT的提前退出有關(guān)系，還需要公司作出說明。
事實(shí)上，從貝克制藥的現(xiàn)狀來看，或許也能發(fā)現(xiàn)些許大股東退出的端倪。譬如，截至2022年6月末，其合并口徑未分配利潤為-2.40億元，存在大額累計(jì)未彌補(bǔ)虧損，這意味著其短期可能無法向股東分紅。此外，報(bào)告期內(nèi)，其核心產(chǎn)品收入出現(xiàn)驟降，業(yè)績也出現(xiàn)較大波動(dòng)，這些因素我們將在下文分析，不過作為掌握第一手信息的大股東，或許早已從中看到了危機(jī)所在。
產(chǎn)品銷售不佳 發(fā)展前景堪憂
受集中采購等因素的影響，貝克制藥近年來的業(yè)績波動(dòng)明顯，報(bào)告期內(nèi)，其實(shí)現(xiàn)的營業(yè)收入分別為5.18億元、3.75億元、5.46億元、1.87億元，實(shí)現(xiàn)的凈利潤分別為-891.02萬元、1657.86萬元、7926.59萬元、-1541.43萬元。2020年、2021年，其營收同比增速分別為-27.52%、45.48%，凈利潤同比增速分別為286.06%、378.12%，雖然上述兩年凈利率表現(xiàn)貌似不錯(cuò)，但2019年和2022年上半年均為虧損。
更重要的是，其凈利潤中，非經(jīng)常性損益占比相當(dāng)高，其中，主要為政府補(bǔ)助等，比如，2020年，其獲得了1.09億元的政府補(bǔ)助金額，為當(dāng)期凈利潤的6倍多。若剔除非經(jīng)常性損益，則其在報(bào)告期內(nèi)的歸母凈利潤分別為-2721.18萬元、-8256.42萬元、4521.32萬元、-2793.33萬元，多數(shù)期間處于虧損狀態(tài)。
貝克制藥業(yè)績?nèi)绱瞬豢?，我們不妨從其產(chǎn)品結(jié)構(gòu)來找原因。
據(jù)招股書顯示，貝克制藥主要產(chǎn)品為抗艾滋制劑、抗乙肝制劑、原料藥及中間體，抗乙肝制劑一度曾是其支柱產(chǎn)品，比如2019年，該產(chǎn)品貢獻(xiàn)的收入占比為62.21%，但隨后，該產(chǎn)品的收入貢獻(xiàn)率開始下滑，2020年至2022年上半年，貢獻(xiàn)的收入占比分別為37.55%、21.12%、25.52%。
那么，作為曾經(jīng)的支柱產(chǎn)品，抗乙肝制劑貢獻(xiàn)的收入占比為何越來越低呢？
具體來看，貝克制藥抗乙肝制劑主要為恩替卡韋分散片、替諾福韋片，而兩款產(chǎn)品均從2018年開始每年被納入國家集中采購目錄，根據(jù)公開中標(biāo)信息，當(dāng)年前述兩款產(chǎn)品其他廠商首次中標(biāo)價(jià)格分別為0.62元/片、0.3元/片，此后年度中標(biāo)價(jià)格繼續(xù)下降。但貝克制藥的前述兩款產(chǎn)品一直未曾中標(biāo)國家集中采購，其通過自主渠道將產(chǎn)品銷售至集中采購不覆蓋的市場，然而，受國家集采影響，市場整體銷售價(jià)格隨之下跌，銷量亦有所下滑，收入隨之下降。
據(jù)招股書顯示，報(bào)告期內(nèi)，貝克制藥恩替卡韋分散片的銷售單價(jià)分別為3.14元/片、1.51元/片、1.39元/片、1.27元/片，后三期降幅分別高達(dá)-52.08%、-7.57%、-8.66%，替諾福韋片銷售單價(jià)分別為4.53元/片、1.91元/片、1.85元/片、1.69元/片，后三期降幅分別高達(dá)-57.87%、-2.77%、-8.72%。由此可見，集采給貝克制藥抗乙肝類藥品價(jià)格體系帶來了巨大沖擊，且此類影響并非短期，而是會(huì)一直持續(xù)下去。
更重要的是，報(bào)告期內(nèi)，貝克制藥恩替卡韋分散片的單位成本分別為0.39元/片、0.35元/片、0.30元/片、0.26元/片，僅約集采價(jià)格的一半，意味著該產(chǎn)品的利潤空間已經(jīng)不大。同期，其替諾福韋片的單位成本分別為0.86元/片、0.75元/片、0.71元/片、0.48元/片，其該產(chǎn)品的成本價(jià)已經(jīng)遠(yuǎn)超前述中標(biāo)價(jià)格。換言之，集采市場擁有更價(jià)廉的相同產(chǎn)品，然而其成本較高，缺乏價(jià)格優(yōu)勢，市場空間恐怕會(huì)越來越小。
事實(shí)上，貝克制藥已經(jīng)意識(shí)到前述問題，故其在2020年大幅削減了市場推廣費(fèi)，當(dāng)年其銷售費(fèi)用為1.14億元較上期的2.22億元驟降了48.65%。其表示乙肝類制劑產(chǎn)品售價(jià)及收入下降較大，該類產(chǎn)品市場潛力也大幅下降，公司削減了相關(guān)市場投入。
乙肝類藥物收入式微，于是抗艾滋制劑充當(dāng)起了貝克制藥的收入支柱。報(bào)告期內(nèi)，該產(chǎn)品貢獻(xiàn)收入比重分別為19.33%、28.14%、68.56%、55.62%，收入占比不斷提升，尤其是在2021年，抗艾滋制劑收入陡增，從上期的1.01億元增加至3.68億元。究其原因，主要在于，2020年，其抗艾滋制劑核心產(chǎn)品依非韋倫片中標(biāo)國家疾控中心招標(biāo)采購2.98億元，最終體現(xiàn)為2021年銷量及收入大幅增長。
然而，好景不長，貝克制藥的抗艾滋制劑出現(xiàn)了較大變動(dòng)，與其他藥品不同，抗艾滋類藥物收入主要來源于國家疾控中心招標(biāo)采購，故“得集采市場者得天下”。據(jù)招股書顯示，2019年至2021年，其艾滋病相關(guān)制劑產(chǎn)品中標(biāo)金額占中國疾控中心艾滋病項(xiàng)目采購總金額比例分別為10.62%、33.01%和7.89%。2021年其中標(biāo)金額占比大幅下降，主要原因?yàn)槠湟婪琼f倫片因原料藥車間自動(dòng)化升級改造導(dǎo)致當(dāng)年未投標(biāo)。此舉措對其產(chǎn)品收入影響重大，2022年上半年，其抗艾滋制劑收入斷崖式下滑，金額僅為9861.23萬元。
此外，貝克制藥的原料藥及中間體收入也在減少，報(bào)告期內(nèi)，該類產(chǎn)品收入分別為9423.41萬元、1.23億元、5534.16萬元、3342.06萬元，其稱主要系客戶需求變動(dòng)影響所致。
貝克制藥各產(chǎn)品的收入均出現(xiàn)不同程度縮減，導(dǎo)致其2022年上半年收入規(guī)模僅1.87億元，鑒于其收入不存在明顯的季節(jié)性，2022年，年化后的營收約為3.74億元，同比降幅高達(dá)31.5%。
綜合來看，其主要產(chǎn)品因集采影響，市場空間收窄，潛力逐步減退，目前并沒有新產(chǎn)品能扛起營收大旗，來維持持續(xù)增長，未來前景堪憂。
競爭對手成大客戶兼供應(yīng)商
利益綁定下交易真實(shí)性待考
除上述問題外，貝克制藥的供應(yīng)商和大客戶也存在諸多謎團(tuán)待解。
上海迪賽諾生物醫(yī)藥有限公司（以下簡稱“迪賽諾”）是一家專注于抗艾滋病藥物和抗瘧疾藥物的研發(fā)和生產(chǎn)的企業(yè)，貝克制藥在招股書中表示“國內(nèi)主要競爭對手中，迪賽諾為非上市公司，故未將上述公司列為可比公司?！币簿褪钦f迪賽諾是貝克制藥的競爭對手。
然而，據(jù)招股書顯示，2020年至2022年上半年，迪賽諾分別是其第一、第四、第三大客戶，主要向其采購中間體。有意思的是，迪賽諾還是其重要供應(yīng)商，2020年為其第二大供應(yīng)商，2021年和2022年上半年，則均為其第一大供應(yīng)商，主要向其銷售β-胸苷、薄荷腦、依非韋倫。
換言之，貝克制藥存在客戶和供應(yīng)商重疊的情況，而這一現(xiàn)象是“利益輸送”問題的高發(fā)地帶，也是監(jiān)管機(jī)構(gòu)關(guān)注的重點(diǎn)。
有意思的是，就在貝克制藥IPO前夕，迪賽諾實(shí)際控制人之妻戴爽緊急入股了公司。2020年底，戴爽受讓了高特佳瑞富、高特佳瑞佳分別持有貝克制藥的0.82%、1.21%股權(quán)，合計(jì)轉(zhuǎn)讓價(jià)款為3100.96萬元，轉(zhuǎn)讓價(jià)格為151元/1美元注冊資本。這意味著，即是其客戶又是供應(yīng)商的迪賽諾，其實(shí)控人之妻戴爽與貝克制藥已經(jīng)通過持股實(shí)現(xiàn)利益綁定。
令人擔(dān)憂的是，迪賽諾既是貝克制藥的大客戶，又是供應(yīng)商，也是競爭對手，同時(shí)迪賽諾實(shí)控人之妻還是貝克制藥的股東，具備復(fù)雜關(guān)系下，二者各種交易能否保證真實(shí)、必要、合理是需要高度關(guān)注的。
除迪賽諾外，浙江宏峰化學(xué)有限公司（以下簡稱“宏峰化學(xué)”），也是貝克制藥的大供應(yīng)商。宏峰化學(xué)成立于2018年9月，而2019年便一躍成為貝克制藥的第一大供應(yīng)商，二者交易額為2697.55萬元。貝克制藥突然將大額訂單交給這樣一家成立時(shí)間不長的公司，多少顯得有些蹊蹺。
更重要的是，《紅周刊》發(fā)現(xiàn)，宏峰化學(xué)與貝克制藥的另一家供應(yīng)商也有著“剪不斷理還亂”的關(guān)系。
寧波麒峰化工有限公司（以下簡稱“麒峰化工”）此前一直未曾出現(xiàn)在貝克制藥的前五大供應(yīng)商行列中，然而2022年上半年，其“空降”為貝克制藥的第二大供應(yīng)商，二者交易額為890.93萬元。
據(jù)企查查顯示，麒峰化工成立于2019年4月，比宏峰化學(xué)成立時(shí)間晚幾個(gè)月，有但意思的是，在注冊資料中，麒峰化工與宏峰化學(xué)所留的電話竟然是一樣的，均為13567431644。
此外，麒峰化工的執(zhí)行董事、經(jīng)理、法定代表人均為阮仙春，其持有麒峰化工100%股權(quán)。而宏峰化學(xué)的實(shí)控人則為周仙林，其持有宏峰化學(xué)91%股權(quán)。不過，周仙林還有一家名為“臺(tái)州鴻都生物科技有限公司”的企業(yè)，其持有該公司100%股份，為公司董事兼總經(jīng)理、法定代表人，然而，令人意外的是，據(jù)企查查網(wǎng)站查詢到的信息顯示，作為麒峰化工法定代表人的阮仙春竟然在臺(tái)州鴻都生物科技有限公司擔(dān)任監(jiān)事一職。也就是說，周仙林與阮仙春還是“同事”的關(guān)系。
在前述情況之下，麒峰化工與宏峰化學(xué)之間的關(guān)系就顯得十分撲朔迷離了，這不禁令人懷疑，其注冊資料是否只是“障眼法”，兩家公司是否為同一實(shí)控人控制下的公司？
在前五名供應(yīng)商采購情況一欄中，貝克制藥僅表示：“報(bào)告期內(nèi)，公司的前五名供應(yīng)商與公司不存在關(guān)聯(lián)關(guān)系，公司不存在向單一供應(yīng)商采購占比達(dá)到50%以上的情形?！逼洳⑽磳璺寤づc宏峰化學(xué)之間的關(guān)系做具體解釋，不過，鑒于上述種種疑點(diǎn)的存在，貝克制藥與其前述兩名供應(yīng)商交易的真實(shí)性也值得進(jìn)一步考證。
（本文已刊發(fā)于6月17日《紅周刊》，本文提及個(gè)股僅做分析，不做投資建議。）