大樹底下好乘涼
作者 | 梁春富
編輯 | 蔡真
來源 | 野馬財(cái)經(jīng)
3月中旬的一場“史詩級(jí)逼空”，讓青山控股這家全球不銹鋼行業(yè)巨頭人盡皆知，也將“青山系”的一眾盟友暴露在聚光燈下。近日，中國冷軋不銹鋼龍頭甬金股份（603995.SH）披露了2021年財(cái)報(bào)，數(shù)據(jù)顯示，去年公司營收313.7億元，同比增長53.4%；凈利潤5.9億元，同比增長42.6%。
甬金股份的供應(yīng)商和客戶集中度非常高，且關(guān)聯(lián)交易頻繁，而青山控股既是供應(yīng)商又是客戶。2021年，甬金股份與青山控股及其子公司的關(guān)聯(lián)采購額高達(dá)110.59億元。
不過，2019年上市以來，甬金股份的營收和凈利潤穩(wěn)步提升，可毛利率仍然遠(yuǎn)低于同行業(yè)企業(yè)。隨著甬金股份不斷投資擴(kuò)產(chǎn)，以及增資海外公司一系列動(dòng)作，公司的未來償債壓力也將進(jìn)一步增大。
近三年毛利率近5%左右
甬金股份主要生產(chǎn)不銹鋼冷軋鋼板，其產(chǎn)品廣泛應(yīng)用于建筑、汽車、家電等領(lǐng)域。公司創(chuàng)始人是寧波商人虞紀(jì)群、曹佩鳳夫婦。虞紀(jì)群1962年7月生，年僅21歲就擔(dān)任寧波通用機(jī)械總廠科長一職，兢兢業(yè)業(yè)14年后升任為廠長。而妻子曹佩鳳也在寧波通用機(jī)械總廠擔(dān)任會(huì)計(jì)一職長達(dá)13年。
35歲時(shí)，虞紀(jì)群又在寧波一家國企當(dāng)了一年左右的總經(jīng)理。隨后，37歲的虞紀(jì)群跟隨時(shí)代春風(fēng)，創(chuàng)立了北侖經(jīng)濟(jì)，主要從事房地產(chǎn)開發(fā)業(yè)務(wù)。2002年，虞紀(jì)群從寧波來到浙江省蘭溪市投資創(chuàng)業(yè)。第二年，他在蘭溪用500萬元?jiǎng)?chuàng)辦了蘭溪市甬金不銹鋼有限公司（甬金股份的前身），專業(yè)從事冷軋不銹鋼行業(yè)。
2009年6月，蘭溪市甬金不銹鋼有限公司整體變更為股份有限公司，當(dāng)時(shí)估值1.21億元。此后，公司逐漸發(fā)展壯大，經(jīng)過多次增資擴(kuò)股，引入深圳國資背景的國信弘盛，以及萬豐錦源、青島協(xié)同等投資人。
2019年12月，甬金股份在上交所上市。在股份解禁后，國信弘盛、萬豐錦源等外部投資人均已套現(xiàn)離場。這也側(cè)面加強(qiáng)了虞紀(jì)群家族對(duì)公司的掌控力，截至2021年末，董事長虞紀(jì)群持有公司25.81%股權(quán)，夫妻二人合計(jì)持有公司46.79%股權(quán)。兒子虞辰杰任董事，持有公司少量股份，和父親一樣是加拿大國籍。
虞紀(jì)群、曹佩鳳夫婦在2007年4月取得加拿大永久居留權(quán)，2012年5月虞紀(jì)群正式加入加拿大國籍。市場上關(guān)于虞的資料和報(bào)道非常有限。
左二為虞紀(jì)群 來源：甬金股份官網(wǎng)
經(jīng)過近20年的發(fā)展，甬金股份躋身于國內(nèi)冷軋鋼行業(yè)第一梯隊(duì)。2020年公司寬幅冷軋、精密冷軋產(chǎn)品市占率分別位列全國第三、第一。不過，甬金股份目前專注于精密冷軋、寬幅冷軋產(chǎn)品，本質(zhì)上是加工企業(yè)，賺的是加工費(fèi)。產(chǎn)品綜合毛利率常年保持在5%左右，遠(yuǎn)低于同行業(yè)水平 。
占公司產(chǎn)量比重最高的300系寬幅冷軋板2021年毛利率僅為3.7%，較去年同比增長0.65%。而毛利率最高的精密板較去年毛利率下滑2%左右。
圖源：甬金股份2021年年報(bào)
財(cái)報(bào)顯示，2019年、2020年、2021年，甬金股份產(chǎn)品綜合毛利率分別為5.49%、5.04%、5.15%?？杀鹊耐袠I(yè)公司撫順特鋼、太鋼不銹近一兩年的毛利率分別在20%、13%左右。
即便細(xì)分到冷軋板卷市場，甬金股份的毛利率也并不算高。根據(jù)大宗商品咨詢機(jī)構(gòu)卓創(chuàng)資訊統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)，2022年一季度冷軋板卷的毛利率為9.01%。
深度綁定青山控股
甬金股份專注于不銹鋼冷軋業(yè)務(wù)，上游是不銹鋼冶煉和熱軋企業(yè)，向它們采購不銹鋼原材料后進(jìn)行加工。然后賣給下游不銹鋼精加工、終端制造企業(yè)，其客戶包括海爾、美的、蘇泊爾、長盈精密等知名企業(yè)。
而青山控股作為目前全球最大的不銹鋼生產(chǎn)企業(yè)，下屬公司數(shù)量眾多，業(yè)務(wù)涉及到不銹鋼行業(yè)的冶煉、熱軋、貿(mào)易流通領(lǐng)域。甬金股份在生產(chǎn)經(jīng)營過程中，不可避免地與“青山系”發(fā)生業(yè)務(wù)往來。
事實(shí)上，在甬金股份成長過程中，青山控股分飾供應(yīng)商、客戶、合作伙伴多個(gè)角色，十多年來合作緊密。
甬金股份的關(guān)聯(lián)采購主要通過子公司福建甬金實(shí)施。福建甬金由甬金股份和青山控股旗下青拓集團(tuán)（后股權(quán)轉(zhuǎn)讓至鼎信科技旗下）共同出資設(shè)立，甬金股份持有70%股權(quán)，也因此上市以來，青山一直被甬金股份列為關(guān)聯(lián)方。
財(cái)報(bào)顯示，2019 年、2020 年、2021 年，公司與青山集團(tuán)及其同一控制下企業(yè)發(fā)生的關(guān)聯(lián)采購總額分別為 44.97億元、76.77億元和 110.59億元，占公司采購總額的比例分別為30%、39.07%和36.67%。甬金與青山的關(guān)聯(lián)采購額逐年增長，從2015年的24億元增至去年的110億元。
圖源：甬金股份2021年年報(bào)
值得注意的是，從財(cái)報(bào)上看，甬金股份一直將青山控股、廣東廣青列為兩家供應(yīng)商。但實(shí)際上，廣東廣青與青山控股關(guān)系也“不一般”。
股權(quán)穿透后，廣東廣青由廣東廣青金屬科技公司持股98%。后者由“青山系”和廣東省國企廣新控股集團(tuán)共同出資設(shè)立，其中“青山系”合計(jì)持股比例為50.1%，廣新控股集團(tuán)及其子公司合計(jì)持有48.72%股權(quán)。另外，青山控股與廣新控股集團(tuán)也是關(guān)聯(lián)方、重要合作伙伴。青山控股與廣新控股集團(tuán)在印尼合資設(shè)立了印尼廣青，即青山控股的印尼鎳鐵礦項(xiàng)目的運(yùn)營主體。在青山2022年的債券報(bào)告中，也將廣新控股集團(tuán)列為關(guān)聯(lián)方。
圖源：愛企查
在業(yè)務(wù)經(jīng)營合作上，甬金股份多家子公司落戶在青山控股旗下的產(chǎn)業(yè)園內(nèi)，比如福建甬金、青拓上克（2020年底青山將控股權(quán)轉(zhuǎn)讓給甬金）生產(chǎn)基地緊鄰青山福建寧德生產(chǎn)基地布局；廣東甬金生產(chǎn)基地緊鄰廣東廣青金屬科技有限公司布局。如此倒是便于原材料直接采購，為甬金股份省去了不少運(yùn)輸成本。
可以看出，和青山的深度綁定一方面保證了甬金股份的原材料供應(yīng)，另一方面也使得甬金在產(chǎn)業(yè)鏈中的利潤空間有所保證。
根據(jù)《招股書》披露，青山控股子公司鼎信科技均為福建甬金、江蘇甬金供貨，福建甬金因與鼎信科技處于同一產(chǎn)業(yè)園，可自提原材料，相較非園區(qū)客戶采購價(jià)格低 50-150 元/噸。在付款條件上，行業(yè)一般采取款到發(fā)貨的結(jié)算方式，而青山集團(tuán)及其參股公司廣東廣青對(duì)江蘇甬金采取貨到付款政策，并對(duì)福建、廣東甬金一般給予了7-15天賬期，這對(duì)緩解甬金資金周轉(zhuǎn)起到顯著幫助。
近年來，甬金股份擴(kuò)大產(chǎn)能的同時(shí)，也在布局全球化，青山控股為其出了不少力。2019年，甬金股份首次布局海外基地，設(shè)立越南子公司，新建25萬噸寬幅冷軋產(chǎn)能。隨后分別于2021、2022 年設(shè)立泰國甬金和印尼甬金。其中，印尼甬金由青山控股子公司青山實(shí)業(yè)持有40%股權(quán)，甬金股份子公司持有60%股權(quán)。項(xiàng)目預(yù)計(jì)總投資額為21.33億元。
東南亞地區(qū)人工、電力、土地成本等均有較大優(yōu)勢(shì)，且冷軋不銹鋼需求不斷增長，甬金股份產(chǎn)能出海因而具備一定的發(fā)展?jié)摿?。?cái)報(bào)顯示，2021年甬金股份境外銷售額為36.08億元，同比增長189%。
國內(nèi)市場上，目前甬金股份四大國內(nèi)生產(chǎn)基地中，將有三大基地會(huì)有新增產(chǎn)能落地。廣東甬金“年加工32萬噸精密不銹鋼板帶項(xiàng)目”年初已經(jīng)投入試生產(chǎn)；公司IPO募投項(xiàng)目“年加工7.5萬噸超薄精密不銹鋼板帶項(xiàng)目”預(yù)計(jì)今年5月全部投產(chǎn)；浙江甬金的可轉(zhuǎn)債募投項(xiàng)目也預(yù)計(jì)今年底全面建成投產(chǎn)。
據(jù)國盛證券研報(bào)，根據(jù)已公布擬建/在建項(xiàng)目計(jì)劃推算，預(yù)計(jì)甬金股份2021年-2023年產(chǎn)能由200萬噸增至415萬噸。此外，甬金股份2021 年收購了銀羊管業(yè)，布局不銹鋼水管業(yè)務(wù)。
不過，隨著甬金股份大步投資擴(kuò)產(chǎn)，公司負(fù)債水平也隨之升高。2021年初，甬金股份負(fù)債總額25.97億元，資產(chǎn)負(fù)債率為41.84%；至2021年年底，負(fù)債總額漲了一倍多至55.17 億元，資產(chǎn)負(fù)債率升至55.9%。
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