紅周刊丨趙文娟
星星冷鏈控制權(quán)轉(zhuǎn)讓過(guò)程中的定價(jià)合理性存在爭(zhēng)議，而對(duì)廣東星星的收購(gòu)背后也有利益輸送的嫌疑，此外，實(shí)控人的不光彩歷史更讓人對(duì)公司內(nèi)控質(zhì)量有所擔(dān)憂(yōu)。
(資料圖)
在葉仙玉家族的多年經(jīng)營(yíng)下，成功孵化了ST星星、水晶光電兩家上市公司，和浙江星星冷鏈集成股份有限公司（以下簡(jiǎn)稱(chēng)“星星冷鏈”）、夜視麗新材料股份有限公司（以下簡(jiǎn)稱(chēng)“夜視麗”）兩家擬上市公司。目前來(lái)看，從事反光材料的夜視麗創(chuàng)業(yè)板IPO已進(jìn)入首輪問(wèn)詢(xún)，而從事冷鏈設(shè)備制造的浙江星星冷鏈集成股份有限公司（以下簡(jiǎn)稱(chēng)“星星冷鏈”）主板IPO則剛剛完成平移。
在《夜視麗經(jīng)營(yíng)獨(dú)立性存在不足，實(shí)控權(quán)不穩(wěn)或觸及審核紅線(xiàn)》、《水晶光電分拆夜視麗創(chuàng)業(yè)板IPO：信披一致性問(wèn)題需要重視商號(hào)重合情況存在風(fēng)險(xiǎn)》文中，《紅周刊》曾對(duì)夜視麗進(jìn)行過(guò)多角度剖析，指出該公司存在多處疑點(diǎn)，如今在對(duì)同屬葉氏家族控制的星星冷鏈進(jìn)行分析時(shí)，《紅周刊》同樣發(fā)現(xiàn)該公司也有疑點(diǎn)，比如控制權(quán)轉(zhuǎn)讓過(guò)程中的定價(jià)就頗為奇怪，對(duì)廣東星星的收購(gòu)背后或有利益輸送可能，而實(shí)控人的不光彩歷史更是讓人對(duì)公司內(nèi)控質(zhì)量感到擔(dān)憂(yōu)。
上市前高分紅引發(fā)爭(zhēng)議
星星冷鏈本該是葉仙玉控制的第三家上市公司。招股書(shū)披露，星星冷鏈成立于2010年，最早的發(fā)起人為葉仙玉、星星便潔寶和星星電子，而葉仙玉曾是ST星星、水晶光電兩家上市公司的實(shí)控人，并通過(guò)星星集團(tuán)控制著星星冷鏈。但在2018年，星星冷鏈實(shí)控人突然變更為其弟弟葉仙斌。緊接著在2019年，葉仙玉又將ST星星的控股權(quán)拱手轉(zhuǎn)讓給萍鄉(xiāng)經(jīng)開(kāi)區(qū)管委會(huì)。目前，葉仙玉雖然是水晶光電的實(shí)控人，但所持股份僅剩下7.57%，且絕大部分被質(zhì)押。目前，水晶光電擬計(jì)劃分拆旗下子公司夜視麗至創(chuàng)業(yè)板沖刺IPO。
《紅周刊》從《星星集團(tuán)主體與相關(guān)債項(xiàng)2020年度跟蹤評(píng)級(jí)報(bào)告》中獲悉，從事冰箱冷柜業(yè)務(wù)的星星冷鏈2018年1~10月的營(yíng)收和毛利潤(rùn)分別為37.55億元和9.37億元，對(duì)星星集團(tuán)營(yíng)收和毛利貢獻(xiàn)分別高達(dá)34%和42.02%，24.95%的毛利率較2017年有所增長(zhǎng)。在星星冷鏈控制權(quán)轉(zhuǎn)讓過(guò)程中，定價(jià)是頗為奇怪的。據(jù)招股書(shū)，2017年星星冷鏈先是通過(guò)發(fā)行股份及支付現(xiàn)金的方式購(gòu)買(mǎi)了廣東星星100%股權(quán)，其中以現(xiàn)金方式支付12937.13萬(wàn)元、以發(fā)行股份的方式支付38803.75萬(wàn)元，收購(gòu)對(duì)價(jià)合計(jì)51740.88萬(wàn)元，發(fā)行的8390萬(wàn)股股份全部由葉仙斌、戚麗君夫妻二人認(rèn)購(gòu)，發(fā)行價(jià)格4.6元/股。在此次交易完成后，葉仙斌、戚麗君成為了星星冷鏈股東，而廣東星星則成為星星冷鏈的全資子公司。
緊接著在2018年，葉仙斌、戚麗君所控制的星星控股購(gòu)買(mǎi)了葉仙玉控制的星星集團(tuán)所持有的星星冷鏈15969萬(wàn)股股份，每股3.44元，合計(jì)55000萬(wàn)元。本次交易完成后，星星冷鏈實(shí)際控制人由葉仙玉變更為葉仙斌、戚麗君。值得注意的是，此次股權(quán)轉(zhuǎn)讓的價(jià)格要遠(yuǎn)低于前次增資價(jià)格，背后原因及合理性是需要探討的，畢竟兩次針對(duì)葉仙斌、戚麗君夫婦的增資和股權(quán)轉(zhuǎn)讓定價(jià)依據(jù)的不透明性，讓人懷疑星星冷鏈控制權(quán)的轉(zhuǎn)移背后是否存在股權(quán)代持或其他利益安排的可能性。
就在此次控制權(quán)轉(zhuǎn)讓兩年后，星星冷鏈啟動(dòng)了IPO輔導(dǎo)，直至2022年申報(bào)IPO前夕，實(shí)控人的變更恰好達(dá)標(biāo)IPO對(duì)實(shí)控人36個(gè)月內(nèi)不能變更的穩(wěn)定性要求。目前，葉仙斌和妻子戚麗君直接和間接合計(jì)持有星星冷鏈50.34%的股份，而葉仙玉連同星星集團(tuán)持有星星冷鏈24.79%的股份，系公司第二大股東。在招股書(shū)中，葉仙玉未被一同認(rèn)定為實(shí)控人，僅稱(chēng)“葉仙玉系葉仙斌近親屬”。
值得一提的是，此前被葉仙玉轉(zhuǎn)讓控制權(quán)后的ST星星很快陷入了“水深火熱”中。公開(kāi)信息顯示，從2018年至2021年，ST星星已經(jīng)連續(xù)4年處于巨額虧損狀態(tài)，而就在葉仙玉大肆減持后，2021年ST星星因2019年和2020年巨額財(cái)務(wù)造假已被證監(jiān)會(huì)立案調(diào)查，疑點(diǎn)重重背后是否波及葉仙玉或星星集團(tuán)還尚未可知。目前來(lái)看，同樣被葉仙玉“讓出”控制權(quán)的星星冷鏈業(yè)績(jī)方面也是不太樂(lè)觀(guān)的，招股書(shū)顯示，2020年和2021年，公司營(yíng)收增幅分別為6.45%、8.23%，歸母凈利潤(rùn)增幅分別為-49.56%、0.73%，其中2020年度公司業(yè)績(jī)下降幅度較大，呈現(xiàn)出明顯的增收不增利情況，而2021年業(yè)績(jī)表現(xiàn)也是幾近停滯增長(zhǎng)，如此情況讓人擔(dān)憂(yōu)，公司會(huì)否重蹈ST星星舊轍。
招股書(shū)還披露，報(bào)告期內(nèi)，星星冷鏈不僅合并口徑資產(chǎn)負(fù)債率分別為73.68%、79.54%、76.76%，73.61%，遠(yuǎn)高于澳柯瑪、海容冷鏈、凱雪冷鏈等同行可比公司40%上下的資產(chǎn)負(fù)債率水平，且流動(dòng)比率、速動(dòng)比率也遠(yuǎn)低于同行水平，償債能力較弱。對(duì)此，星星冷鏈在招股書(shū)中也承認(rèn)了自己資金實(shí)力相對(duì)較弱事實(shí)，指出公司業(yè)務(wù)規(guī)模擴(kuò)張所帶來(lái)的資金需求主要通過(guò)銀行借款來(lái)滿(mǎn)足，致使公司資產(chǎn)負(fù)債率處于較高水平。融資渠道的單一性限制了公司進(jìn)一步快速發(fā)展，公司長(zhǎng)期償債能力有待進(jìn)一步提升。
然而讓人驚異的是，就在公司資金非常緊張下，星星冷鏈卻在2019年和2020年合計(jì)分紅了6億元，而這6億元的分紅更是超過(guò)一半以上落入到葉氏家族的腰包里。如今星星冷鏈擬IPO計(jì)劃募資15.42億元，規(guī)模已超過(guò)公司凈資產(chǎn)，其中的4.5億元用于補(bǔ)充流動(dòng)資金，最新的募資總額比平移前預(yù)披露招股書(shū)顯示的金額要高出1.5億元。
也就是說(shuō)，星星冷鏈一方面是資產(chǎn)負(fù)債率高企，宣稱(chēng)融資渠道單一限制快速發(fā)展，而另一方面卻在上市前進(jìn)行大手筆分紅，很顯然，這一做法的合理性是存在爭(zhēng)議的。
離譜的收購(gòu)或有利益輸送嫌疑
除了上述爭(zhēng)議外，星星冷鏈此前對(duì)廣東星星的收購(gòu)也存在一些潛在疑點(diǎn)。
前述提到，2017年7月，星星冷鏈通過(guò)發(fā)行股份及支付現(xiàn)金的方式購(gòu)買(mǎi)了廣東星星100%的股權(quán)，支付收購(gòu)對(duì)價(jià)51740.88萬(wàn)元，且發(fā)行的股份全部由葉仙斌、戚麗君夫妻二人認(rèn)購(gòu)。招股書(shū)顯示，收購(gòu)日廣東星星可辨認(rèn)凈資產(chǎn)的公允價(jià)值為31153.19萬(wàn)元，溢價(jià)收購(gòu)為星星冷鏈帶來(lái)了20587.69萬(wàn)元大額商譽(yù)，該商譽(yù)占收購(gòu)總價(jià)比例接近四成。
《紅周刊》從獲取的《葉仙斌與廣東星星投資控股有限公司股權(quán)轉(zhuǎn)讓糾紛一審民事判決書(shū)》《戚麗君與廣東星星投資控股有限公司股權(quán)轉(zhuǎn)讓糾紛一審民事判決書(shū)》《陳彩萍與廣東星星投資控股有限公司股權(quán)轉(zhuǎn)讓糾紛一審民事判決書(shū)》了解到，廣東星星此前分別由葉仙斌、戚麗君、陳彩萍分別持股90%、5%、5%，且在2016年2月25日三人作為轉(zhuǎn)讓方（甲方）與被告廣東星星投資控股有限公司（以下簡(jiǎn)稱(chēng)“星星控股”，發(fā)行人控股股東）作為受讓方（乙方）簽訂《星星制冷公司股權(quán)轉(zhuǎn)讓合同》，約定三人將合計(jì)100%的股份轉(zhuǎn)讓給乙方，作價(jià)5000萬(wàn)元。但因星星控股未按約如期支付股權(quán)對(duì)價(jià)款，該股權(quán)轉(zhuǎn)讓合同遂于2016年7月16日解除。從此信息可以判斷，2016年葉仙斌、戚麗君、陳彩萍曾計(jì)劃將廣東星星100%股權(quán)轉(zhuǎn)讓?zhuān)耶?dāng)時(shí)的轉(zhuǎn)讓價(jià)格僅為5000萬(wàn)元，這與一年后被星星冷鏈?zhǔn)召?gòu)的5.17億元價(jià)款顯然是不可同日而語(yǔ)的，在短短一年內(nèi)，股權(quán)轉(zhuǎn)讓價(jià)格出現(xiàn)了質(zhì)的飛躍，不由讓人懷疑在星星冷鏈?zhǔn)召?gòu)廣東星星和控制權(quán)轉(zhuǎn)移過(guò)程是否存在利益輸送的可能性。
還有一點(diǎn)值得質(zhì)疑的是，根據(jù)可查到的公開(kāi)信息，星星控股自成立以來(lái)股東一直是葉仙斌、戚麗君、陳彩萍三人，直到2017年陳彩萍才退出，即2016年前述股權(quán)糾紛發(fā)生的時(shí)候，星星控股股東仍是這三人，也就是說(shuō)，當(dāng)年這三人上演了一場(chǎng)自己人告自己人的“戲碼”，顯得十分奇怪。
面臨商譽(yù)減值、成長(zhǎng)性不足風(fēng)險(xiǎn)
根據(jù)招股書(shū)，廣東星星對(duì)星星冷鏈的貢獻(xiàn)舉足輕重，截至2021年末，廣東星星的總資產(chǎn)為115120.48萬(wàn)元，占星星冷鏈資產(chǎn)總額比例為19.83%。雖然資產(chǎn)占比不算太高，但廣東星星2021年的凈利潤(rùn)卻高達(dá)12582.09萬(wàn)元，占合并口徑下歸母凈利潤(rùn)總額的比例高達(dá)72.41%。如此高比例的業(yè)績(jī)貢獻(xiàn)，也構(gòu)成了星星冷鏈對(duì)廣東星星的強(qiáng)依賴(lài)度。不過(guò)，這場(chǎng)收購(gòu)為星星冷鏈創(chuàng)造更大的業(yè)績(jī)同時(shí)，也帶來(lái)了后遺癥，因?yàn)橐坏V東星星的經(jīng)營(yíng)情況不及預(yù)期，則后續(xù)可能存在商譽(yù)減值的風(fēng)險(xiǎn)，而這對(duì)星星冷鏈的業(yè)績(jī)表現(xiàn)將造成潛在風(fēng)險(xiǎn)。
與此同時(shí)，從近幾年星星冷鏈的經(jīng)營(yíng)情況來(lái)看，其成長(zhǎng)性正面臨挑戰(zhàn)。如前所述，星星冷鏈2020年縮水了近一半的歸母凈利潤(rùn)是其此次IPO面臨的業(yè)績(jī)尷尬，不僅如此，公司毛利率指標(biāo)也在一路下滑。招股書(shū)顯示，2019年至2021年，星星冷鏈主營(yíng)業(yè)務(wù)毛利率分別為26.49%、17.29%、16.53%，這其中固然有新收入準(zhǔn)則下對(duì)運(yùn)輸?shù)荣M(fèi)用計(jì)入營(yíng)業(yè)成本的影響，但是剔除這一影響后，2020年和2021年主營(yíng)業(yè)務(wù)毛利率仍分別為22.50%、21.20%，2021年主營(yíng)業(yè)務(wù)毛利率相較2019年數(shù)據(jù)下滑了5.29個(gè)百分點(diǎn)，整體仍呈下降趨勢(shì)。
此外還值得一提的是，從《星星集團(tuán)主體與相關(guān)債項(xiàng)2020年度跟蹤評(píng)級(jí)報(bào)告》獲得的信息來(lái)看，星星冷鏈目前毛利率甚至還不及2017年和2018年1~10月的24.59%、24.95%毛利率水平。
究其背后原因，與公司原材料漲價(jià)、議價(jià)能力弱不無(wú)關(guān)系。招股書(shū)顯示，原材料及關(guān)鍵零部件占公司采購(gòu)的90%左右，其中又以壓縮機(jī)、鋼板、異氰酸酯等為主。從采購(gòu)價(jià)格來(lái)看，壓縮機(jī)采購(gòu)價(jià)格從2019年的117.26元/臺(tái)上漲至121.10元/臺(tái)，漲幅3.27%；普通鋼板價(jià)格從4.87元/公斤上漲至6.52元/公斤，漲幅33.88%；異氰酸酯從10.56元/公斤上漲至15.75元/公斤，漲幅49.15%；而單價(jià)漲幅最大的則是玻璃制品，從35.98元每件上漲至62.76元,漲幅高達(dá)74.43%。
而相較于原材料價(jià)格的上漲，星星冷鏈產(chǎn)品價(jià)格卻并未有較大的提升，其三大產(chǎn)品價(jià)格僅商用制冷設(shè)備價(jià)格小幅上調(diào)，而商廚制冷設(shè)備和家用制冷產(chǎn)品價(jià)格甚至還出現(xiàn)了下降。招股書(shū)顯示，2019年公司商用制冷設(shè)備價(jià)格為1068.84元/臺(tái)，2021年上調(diào)至1115.72元/臺(tái)，價(jià)格較2019年僅上漲了4.39%，遠(yuǎn)低于同期原材料價(jià)格漲幅；而商廚制冷設(shè)備價(jià)格則由2019年的3326.26元/臺(tái)降至2021年的3290.30元/臺(tái)，下調(diào)1.08%；家用制冷產(chǎn)品則由657.93元/臺(tái)降至639.10元/臺(tái)，下調(diào)了2.86%。
如此情況反映出，在面對(duì)原材料價(jià)格上漲時(shí)，星星冷鏈的議價(jià)能力仍相對(duì)較弱，若未來(lái)市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)進(jìn)一步加劇、原材料價(jià)格和人力成本繼續(xù)提升，則其主營(yíng)業(yè)務(wù)毛利率存在進(jìn)一步下降的風(fēng)險(xiǎn)。
實(shí)控人曾有過(guò)不光彩歷史
有意思的是，葉氏兄弟在資本布局之路上，都不約而同的游走在法律邊緣。雖然ST星星因財(cái)務(wù)造假被處罰未涉及彼時(shí)作為實(shí)控人的葉仙玉，但若將來(lái)該公司財(cái)務(wù)造假及信披違規(guī)事件被進(jìn)一步挖掘，則葉仙玉還是否能夠獨(dú)善其身讓人擔(dān)憂(yōu)。此外，星星冷鏈目前的實(shí)控人、董事長(zhǎng)葉仙斌早年經(jīng)歷也曾有過(guò)不光彩經(jīng)歷，即曾涉及行賄一事而被媒體報(bào)道過(guò)。
根據(jù)中山法院網(wǎng)2012年5月23日?qǐng)?bào)道，其中提及“據(jù)檢方指控，2011年2月，時(shí)任佛山市禪城區(qū)祖廟街道黨工委書(shū)記的被告人鄭年勝，利用其職務(wù)上的便利，向廣東星星投資有限公司董事長(zhǎng)葉仙斌許諾，可幫助其將季華路旁的‘順德公’地塊連片開(kāi)發(fā)，并且提高該地塊的容積率。為此，2011年3月至5月，鄭年勝先后三次向葉仙斌索要共計(jì)900萬(wàn)元好處費(fèi)，葉仙斌按照鄭年勝的要求先后將錢(qián)匯入佛山圣帝之翡翠珠寶有限公司、曹園花及陳小云的賬戶(hù)?！蓖瑫r(shí)有媒體報(bào)道，2015年葉仙斌被江門(mén)市人民檢察院依法決定逮捕。
不過(guò)，《紅周刊》并未查到葉仙斌被逮捕的相關(guān)案由，但從上述報(bào)道中依然可知,葉仙斌在2012年時(shí)確實(shí)曾卷入“鄭年勝挪用公款罪、受賄罪”一案?？傊?，星星冷鏈實(shí)控人過(guò)往不光彩的經(jīng)歷，或多或少地讓人對(duì)公司內(nèi)控質(zhì)量有些擔(dān)憂(yōu)。
（本文已刊發(fā)于3月11日《紅周刊》，文中提及個(gè)股僅為舉例分析，不做買(mǎi)賣(mài)推薦。）